A likviditáselmélet az inflációs elméletek közé sorolható. Tulajdonképpen két dolgot vizsgál, a megvásárolható, szabad részvények mennyiségének változását és a tőkepiac szereplői számára rendelkezésre álló, elkölthető pénzmennyiséget. Ha például a szabad részvények száma érdemben nem változik, és új pénz érkezik a piacra, az áraknak fel kell menniük. Vagy például egy új kibocsátás - ceteris paribus - likviditást von el a piacról, ami az árak esésével jár. Mindenképpen alapvető fontosságú tehát a likviditás fő összetevőinek meghatározása és mérése. Szigorúan a részvénypiacnál maradva, likviditást növelő tényezők a részvényalapok beáramlásai és a vállalati - hangsúlyozottan készpénzes, és nem részvénycserés - felvásárlások. A likviditást ezzel szemben gyengíti a részvényalapok tőkéjének kiáramlása és az új részvénykibocsátások. Az elmélet kritikusainak fő érve, hogy nehéz a megbízható információkat a reagáláshoz szükséges idő alatt begyűjteni, így a következtetések - ha egyáltalán igazak - csak a múltra vonatkozóan jelenthetnek magyarázatot. Minden elméletet az igazol, hogy milyen mértékben alkalmazható a gyakorlatban. Az elmélet támogatói a megbízható információforrásokkal kapcsolatos kétségekre azzal válaszolnak, hogy az USA-ban immár kész iparág a likviditásra vonatkozó adatgyűjtés, s erre a piacra is egyre több szereplő lép be minőségi szolgáltatással. Az alapokba beáramló tőke nyomon követésével foglalkozik például a Trim Tabs vagy az ICI, a cégfelvásárlásokat és a jövőbeli kibocsátásokat a CommScan és a Securities Data figyeli. Sőt, már olyan cég is létezik a CDA InvestNet személyében, amely a "bennfentes" kereskedelem adatait gyűjti, tehát az egyes cégek sajátrészvény-tranzakcióit. A napjainkban lejátszódó, informatikai fejlődés pedig továbbra is sokat segíthet az adatbázisok fejlődésében. Addig is azonban egy megbízható, szűkebb körtől származó adatokat a fenti cégek statisztikai módszerekkel vetítik ki a teljes piacra. A múltbeli folyamatokra vonatkozóan az elmélet egyértelműen figyelemre méltó következtetésekkel szolgál. A tavalyi árfolyam-erősödés fundamentális oldalról nehezen igazolható, hiszen az 1997. végi délkelet-ázsiai válságot követően az amerikai cégek folyamatosan a profitjuk csökkenésére vonatkozó figyelmeztetéseket tettek közzé. Ezzel összhangban az S&P 500 cégeinek működési eredménye tavaly 1,5 százalékkal csökkent. A mértékadó Merrill Lynch befektetési bankház már tavaly októberben az S&P 500 vállalatainak 5 százalékos működési eredménycsökkenését prognosztizálta 1999-re, igaz, ezt mostanában 4 százalékra módosította. Logikus a kérdés, hogy ilyen feszültségekkel terhelt világgazdasági helyzetben miért mennek fel az árak. A likviditáselmélet képes magyarázatot adni. 1997-ben havi 20 milliárd dollár folyt be az USA-ban a befektetési alapokba, s ennek nagy része a részvényalapokat választotta. A tavalyi év során pedig mintegy 30 milliárd dollár volt az átlagos beáramlás, igaz, a részvényalapok súlya csökkent a beáramló tőkén belül. A hatalmas, elköltendő tőke az alapkezelőket vásárlási kényszer elé állította, és közülük még a legoptimistábbak is kezdték kényelmetlenül érezni magukat az alapokban újra és újra felbukkanó pénzek láttán. Bizonytalanságukat jól példázza, hogy az amerikai tőzsdén is a legnagyobb kapitalizációjú papírok emelkedtek igazán, mert az alapkezelők nem kívánták megkockáztatni az illikvidebb papírokban való bennragadást. Az 1997. novemberi események szintén jól illusztrálják a befektetési alapokba áramló tőke jelentős árfolyam-alakító hatását. A Wall Street komoly esésekor a szakemberek attól féltek, hogy a kisbefektetők kivonulnak az alapokból, további eladási hullámot indítva el ezzel. Csakhogy éppen ellenkezőleg, a részvényalapokba novemberben átlag feletti mennyiségű, 20 milliárd dollárnyi friss tőke érkezett, komoly támaszt adva a piacnak. A tavalyi év és az idei év első két hónapjának likviditási adatai szerint érdekes átrendeződés figyelhető meg a likviditás összetételében. Táblázatunk a likviditás összetevőit mutatja az amerikai részvénypiacon 1993-tól. Az elmúlt három évben a részvénypiaci összes friss likviditás 150 milliárd dollár körül mozgott. Az 1996-os és 1997-es évben a meghatározó ezen belül a részvényalapokba befolyó tőke volt. A tavalyi év azonban más képet mutat, a részvényalapokba beáramló pénz 20 százalékkal csökkent. A likviditás szinten tartásához az akvizíciós tevékenység kismértékű élénkülése és a kibocsátások 30 százalékos csökkenése járult hozzá. Az idei év első két hónapjának adatai komoly mértékű likviditásszűkülést mutatnak, s ebben a főszerepet egyértelműen a befektetők februárban tapasztalt, a befektetési alapokat elkerülő magatartása játszotta. Második táblázatunk azt mutatja, hogy hogyan változott az USA-ban a heti átlagos beáramló tőke alapfajtánként. Amint a számokból is kitűnik, a részvényalapok tőkéje fokozatosan csökkenő tendenciát mutat, a nemzetközi - USA-n kívüli - részvényekbe fektető alapoknak pedig még inkább egyre kevesebb bizalmat szavaztak az amerikai befektetők. A tavalyi év, illetve az idei év eddigi nyertesei egyértelműen a pénzpiaci alapok voltak. A jövőbeni tendenciák szempontjából az utolsó negyedév számai, valamint a január-márciusi tapasztalatok és becslések kiemelt jelentőséggel bírnak. (Lásd 3. táblázatunkat.) Az 1997-es számokkal összehasonlítva a tavalyi pénzbeáramlások lényegesen alacsonyabbak. A kivételt a november jelenti, amikor is a kamatcsökkentések hatására a befektetők ismét a részvényalapokat preferálták. A januári adatok is erősnek bizonyultak, azt azonban tudni kell, hogy ez az időszak az év végi jutalmak elköltésének időszaka. A február rendkívül negatív volt a likviditás szempontjából, ami a tőkepiacok általánosan rossz hangulatával függ össze. A jövőbeni tendenciákat alapvetően két tényező fogja meghatározni. Az említett adatok jól mutatják, hogy az amerikai magánbefektetők egyre óvatosabbá váltak, már nem rohannak részvényalapba fektetni minden piaci esésnél. A részvényalapokba befektetett tőke folyamatosan csökkent az elmúlt időszakban, bár komoly visszaváltási hullám még nem figyelhető meg. Rövid távon a likviditási szakemberek inkább növekedést vetítenek előre, amit a márciusra vonatkozó adatok is jól mutatnak. Az így felduzzadó, elkölthető pénzmennyiség köny-nyen a 10 000 pontos szinthez segítheti a Dow Jones indexet. A hosszabb távú folyamatokkal más a helyzet. Az 1999-re prognosztizált gazdaságinövekedés-lassulás a bevételi oldalon csökkenti a lakosság elkölthető forrásait. Emellett a megtakarítási ráta évtizedek óta a legalacsonyabb szinten áll. Az intézményi befektetők hozzáállását a felvásárlások adatai mutatják. Ez tavaly különösen erős volt. A sokak által várt hitelszűke azonban nehézzé teheti az akvizíciók finanszírozását, így ez az összetevő is inkább a negatív tendenciát erősíti. A likviditást tovább fogja szűkíteni a Goldman Sachs befektetési bankház óriáskibocsátása. Az "egyenlet" másik oldalán a pénzpiaci alapokba befektetett tőke áll. Ennek egy része ugyanis tradicionálisan a részvénypiaci befektetésre váró, ott parkoló tőke. Egyes becslések szerint az elmúlt év végén, illetve az idei év elején a bizonytalanság miatt több tíz milliárdnyi, eredetileg részvényalap-befektetésre szánt forrás áramlott a pénzpiaci alapokba. Ennek részvényalapokba történő átváltása komoly pluszlikviditást jelentene. Hosszabb távon a világgazdaság inflációcsökkenésre utaló tendenciái és lassuló növekedési kilátásai miatt ennek valószínűsége korlátozott, ezért közép- és hosszú távon a likviditást szűkítő tényezők erősebbnek tűnnek. VARGA SZABOLCS