Az orosz-ukrán konfliktus jelentős hatással volt az Európai Unió energiaellátására és energiabiztonságára, amely az energiahordozók árának nagymértékű emelkedését okozta. Míg az előző évtizedekben a földgáz piaci ára jellemzően az 5 - 35 EUR/MWh sávban mozgott, addig a háború hatására a földgáz ára 2022. közepén a 300 EUR/MWh szint felé emelkedett.

Az Európai Tanács 2022. december 22-én fogadta el a ’Market Correction Mechanism’ (MCM) rendeletet. Ezzel egy olyan mechanizmust alakítottak ki az EU-ban, amelynek célja, hogy ideiglenes jelleggel megakadályozza az európai gázárak olyan hirtelen emelkedését, amelyet más kereskedési helyszínek árai nem indokolnak. 

Az MCM akkor aktiválódik, amikor a holland ICE Endex energiatőzsde (amely a német European Energy Exchange (EEX) mellett a származékos gáztermékek másik meghatározó EU-s kereskedési helyszíne) által közzétett fronthavi Title Transfer Facility (TTF) származékos-gáztermék (EUR/MWh-ban kifejezett) ára

a) három egymást követő munkanapon keresztül meghaladja a 180 EUR/MWh-t és

b) 35 EUR-val magasabb, mint az Energiaszabályozók Európai Uniós Együttműködési Ügynöksége (ACER) által e három munkanap során számított referenciaár.

Az MCM Rendelet felkérte az Európai Értékpapírpiaci Hatóságot (ESMA) és az ACER-t, hogy készítsenek jelentést a piaci korrekciós mechanizmusnak a pénzügyi és energiapiacokra, valamint az ellátásbiztonságra gyakorolt esetleges negatív hatásairól. Az ESMA az előzetes hatástanulmányát 2023. január 23-án, a végleges jelentését pedig 2023. március 1-én tette közzé. Ezt követően, 2023. májusában az ESMA egy, a vonatkozó kockázatokról és piaci trendekről szóló elemzést is megjelentetett.

Az ESMA hatáskörébe a származékos ügyletekkel kapcsolatos kereskedési és elszámolási kérdések tartoznak. A származékos energiatermékekkel az EU-n belül elsősorban a szabályozott kereskedési helyszíneken (határidős- és opciós ügyletek), vagy OTC-n (határidős- és swap ügyletek) kereskednek. (A fizikai szállítással teljesített származékos ügyletek viszont nem tartoznak a MiFID irányelv (2014/65/EU) hatálya alá, így az ESMA helyett az ACER foglalkozik ezen ügylettípussal.)

Az EMIR Rendelet alapján a szabályozott piacokon kereskedett, pénzügyi eszköznek minősülő származékos ügyletek esetében a központi szerződő felek (KSZF) nyújtanak elszámolási szolgáltatást és vállalnak kötelezettséget az általuk elszámolt ügyletek teljesítésére, erre tekintettel az ügyfeleiktől meghatározott (alap- és változó) biztosítékokat várnak el. A nagy volatilitású és nyomás alatt lévő piaci környezet egyre jelentősebb biztosítéki követelményt jelenthet a KSZF-ek ügyfelei számára, amely egyes piaci szereplők számára likviditási nehézséget okozhat. 

Ez volt a fő oka annak, hogy a tavaly decemberben 500 milliárd EUR volumenű EGT-s származékos gázpiacon [amelynek kb. háromnegyedét alkották a tőzsdei származékos ügyletek (ETD)] az OTC ügyletek aránya 2022. közepétől fokozatosan 15%-ról 27%-ra nőtt. A nem pénzügyi szerződő felek (NFC-k) számára az OTC piac irányába történő elmozdulás enyhítette a biztosítéki követelményeket és ezáltal javította a likviditási helyzetüket, amely emelkedő kamatkörnyezetben különösen fontos.

Az ESMA a vonatkozó jelentéseiben azt elemezte, hogy az MCM következtében a kereskedés áthelyeződött-e a szabályozott kereskedési helyszínekről a tőzsdén kívüli kereskedésbe, az uniós kereskedési helyszínekről a nem uniós kereskedési helyszínekre, a szabályozott piacokról a szervezett kereskedési rendszerekre (OTF), vagy a TTF keretrendszerén kívülre. (A vizsgált időszakban a származékos gáztermékek kereskedési volumenének legjelentősebb része: az EU vonatkozó volumenének 95%-a a TTF-en volt.)

Az uniós felügyeleti hatóság azt állapította meg, hogy a vizsgált piaci mutatókban még nem lehetett olyan változást azonosítani, amely egyértelműen és közvetlenül az MCM-nek lenne tulajdonítható, azonban bizonyos elkerülési mechanizmusok kiépülése már a vizsgált időszakban is megfigyelhető volt. EU-s és az Unión kívüli kereskedési helyszínek is dolgoztak olyan kezdeményezéseken, amelyek lehetővé teszik a piaci szereplők számára, hogy az MCM hatályán kívül kereskedjenek TTF- és más gáztermékekkel. Az uniós és azon kívüli alternatív kereskedési helyszínek lehetővé tehetik a kereskedés gyors és jelentős mértékű áthelyezését az EU szabályozott piacain, vagy akár az Unión kívülre.

Az ESMA a származékos gázügyletek elszámolása tekintetében vizsgálta az MCM központi szerződő felek kockázatkezelési tevékenységére gyakorolt hatását, különös tekintettel a kitettségek számítására és a klíringtagok esetleges nemteljesítésének kezelésére. Elemzése nem mutatott olyan változásokat a központi szerződő felek kockázatkezelésében vagy a biztosítéki követelményekben, amelyek az MCM-nek lennének tulajdoníthatók. A potenciális hatások és kockázatok egy része azonban csak akkor bontakozik majd ki, ha az MCM aktiválásának kockázata újból realizálódik.

Ugyanakkor az ESMA bizonyos koncentrációs kockázatokat is azonosított, mivel az energiapiacokon jellemzőek a nagy pozíciók, a viszonylag kis számú, likviditást biztosító szereplő, illetve az elszámolási tevékenység koncentrálódása néhány intézménynél. Mindez jelentős hatással lehet a pénzügyi stabilitásra. Másrészt a kereskedés szabályozott piacokról OTC piacokra történő áthelyeződése azzal a veszéllyel is járhat, hogy meghatározó energiapiaci szereplők egyre nagyobb részt vállalnak az OTC kereskedésben, így esetleges pénzügyi zavaraik a velük kapcsolatban álló, nagyobb számú piaci szereplőre is közvetlen hatást gyakorolnak.

Érdemes kiemelni azt is, hogy az energiacégekre – például a pénzügyi szolgáltatókkal ellentétben – általában kevésbé szigorú ellenőrzési és jelentési kötelezettségek. Emellett az ilyen pénzügyi zavarok nem csak a nem pénzügyi partnereiket, hanem a pénzügyi intézményi partnereiket is negatívan érintené, ezáltal az energiapiacokon jelen lévő kockázatok átgyűrűzhetnek a pénzügyi szektorra is. Ez az átgyűrűzési kockázat nem csak a gázpiacok és a pénzügyi szektor, hanem a különböző energiaszektorok között is megfigyelhető, hiszen az árampiac árazása is részben a gázpiaci áraktól függ. Ráadásul az energiaárak jelentős hatást gyakorolnak a reálgazdaságra.

Mivel az utóbbi időben a TTF-származékos termékekkel folytatott kereskedést csökkenő árak és alacsonyabb volatilitás jellemezte, ezért az ESMA úgy véli, hogy a piaci korrekciós mechanizmus tényleges alkalmazása nem várható a közeljövőben. Legutóbb 2023. június első felében volt megfigyelhető egy TTF áremelkedési folyamat az ICE Endex-en, de június elejére az árak már szinte az orosz-ukrán konfliktus előtt jellemző szintre estek vissza. Az is igaz azonban, hogy a gáztermékek piacát jelentősen befolyásolják a tárolási és beszerzési szempontok, az árazásra pedig jelentős hatással vannak a külső tényezők (pl. geopolitikai események). 

Az ESMA továbbra is figyelemmel kíséri a piaci fejleményeket, és kész további szakmai elemzést nyújtani az európai intézmények számára, különösen, ha újból reálissá válik az MCM aktiválása.

Dr. Csáky Krisztián, a szerző a Magyar Nemzeti Bank szabályozási felügyeleti tanácsadója