A múlt heti kamatcsökkentés után most is az történt, ami euforikus hangulatban történni szokott: a piac fittyet hányt az "alacsonyabb kamat=gyengébb deviza" tankönyvi igazságra. A pszichológiai faktor ugyanis jóval erősebb a száraz számok által vezérelt valóságnál. Azaz nem veszi el a befektetők kedvét, hogy kisebb a kamat és a hozam, hanem éppen, hogy meghozza a vásárlókedvüket: arra számítanak ugyanis, hogy a jövőben még kisebb lesz és igyekeznek kihasználni a múlthoz képest kedvezőtlen, ám a várakozásaik szerint a jövőhöz viszonyítva kedvező kamat- és hozamkörnyezetet. (Elemi értékpapír-piaci ismeretekkel rendelkezők már pontosan tudják, a vételről-eladásról-tartásról hozandó racionális döntés során a múlt tényei nem játszanak szerepet, hanem kizárólag az, hogy mit várunk a jövőtől.)
A befektetők tehát forintot vásárolnak és ha már ezt tették, a forintért állampapírokat. Vagy fordítva: állampapírokat vesznek és ezért az ehhez szükséges forintot is meg kell venniük. Az indíték tulajdonképpen közömbös, a lényeg, hogy mind a forint, mind az állampapírok piaca keresleti nyomás alá kerül, ezáltal az árak emelkednek. (Ez az állampapírok esetében a hozamok csökkenését jelenti.)
Igen érdekes, hogy ilyenkor az árfolyamkockázat kérdése rendre elsikkad, illetve elbagatellizálják. Pedig hosszú időre kell visszatekintenünk ahhoz, hogy a mostaninál erősebb forintárfolyamot lássunk az idősorban, hiszen az euró már 264 forint körül jár. És annak ellenére, hogy még egy éve sincs a 316 forintos árfolyamnak, a válság tombolásának és az államcsődkockázat rémével való naponkénti riogatásnak, ezek a dolgok a befektetők számára már szinte történelmi távlatban lévőnek tűnnek.
Talán jobb is azon nem gondolkodni, vajon ezen idő alatt tényleg annyit javult-e például a makrogazdasági helyzet. S ha mégis eltöprengünk ezen, a válasz nyilván ösztönösen is a nem, ekkor azonban jön a legnehezebb kérdés: vajon melyik árfolyam a reálisabb, az akkori vagy a mostani. Az igazság persze, mint nagyon gyakran, nyilván valahol középen van, ez azonban azt is jelenti, hogy jó hangulat, kockázati étvágy és társai ide vagy oda, az árfolyamkockázat létezik és egyáltalán nem elhanyagolható mértékű.
Ami mindenesetre a várakozásokat illeti, azok eléggé vérmesek, egyrészt a további kamatcsökkentésekre irányulnak, másrészt az általános gazdasági helyzettel kapcsolatosak. Itt persze megint kölcsönhatás érvényesül: azzal se lehet vitatkozni, ha valaki azt mondja: azért csökkenhet a kamat, mert a gazdasági helyzet (legalábbis várható) javulása ezt lehetővé teszi. De azzal sem, ha valaki épp fordítva gondolja, nevezetesen hogy az irracionálisan magas kamatszint ütemes lefaragása nagy segítséget jelent a dolgok jóra fordulásához. Akár így, akár úgy, a lényeg, hogy a kamatot a várakozásokkal egyezően fél százalékponttal csökkentették, és tény, hogy az árakból az látszik, hogy a várakozások további csökkentésekre irányulnak. Mindezt táplálja, hogy a hírek szerint nem sokon múlott, hogy nem lett még nagyobb mértékű a kamatvágás.
Ez szintén arra utal, hogy normál körülmények között szinte kizárható minden, a jövő havi csökkentéssel nem számoló forgatókönyv. Ilyenkor persze az állampapírpiacon is az eladók vannak kényelmesebb helyzetben. Köztük persze első helyen maga a kibocsátó állam, az elsődleges piac kizárólagos eladója. Most könnyedén és a korábbiakhoz képest igen jó áron tudja értékesíteni a kibocsátott papírokat.
A három hónapos papír piacán 6,51 százalék lett az aukciós átlag, jól illusztrálva, hogy a havi fél százalékpontos kamatcsökkenés keményen be van árazva. (Egyszerűen számolva havi fél százalékpontos csökkenés mellett három hónapos távon a hozam fél százalékponttal múlja alul a mostani kamatot, hiszen egy hónapig ehhez képest nulla a változás, a második hónapban mínusz fél, míg a harmadikban mínusz egy százalékpont.) A hozam az egy héttel korábbihoz képest pedig 22 ponttal csökkent.
Ezt a számot talán hiba lenne úgy kommentálni, hogy a mostani 50 pontos kamatcsökkentésből csak 28 volt beárazva, helyette reálisabbnak látszik azt feltételezni, hogy a hozamcsökkenés újabb kamatcsökkentési várakozások beárazódását jelenti. Bár a kereslet is komoly, 104 milliárdot meghaladó névértékre szólt, a kibocsátó annyira nem volt elragadtatva az ajánlatoktól, hogy mennyiséget emeljen, igaz, ennél a futamidőnél ez mostanában egyébként sem szokása. A csütörtöki kötvényaukciókon egyébként stabil hozamok mellett végül 50-ről 60 milliárd forintra emelték a kibocsátott mennyiséget.
Ádám Zsigmond