Bár sem nemzetközi, sem hazai viszonylatban nem mondható, hogy véget ért volna a válság, a hazai helyzet a korábbi kaotikus állapotokhoz képest normalizálódott. A forint árfolyamát illetően ez azt jelenti, hogy továbbra is vannak jókora kilengések, azonban ezek amplitúdója jelentősen csökkent. Az állampapírpiacon pedig a kínálati nyomás jelentős mérséklődését és a vevők óvatos visszatérését figyelhetjük meg.
Az állampapír-piaci kínálati nyomás csökkenésében persze nagy szerepe van annak, hogy az ÁKK nem bocsát aukcióra államkötvényeket, a kötvényaukciók ugyanis kéthetente több tíz milliárdos kínálatot jelentettek a piacon. A kereslet élénkülésének okai között egyrészt az államcsődtől való félelem elmúltát, de legalábbis jelentős csökkenését említhetjük (ezt nagymértékben elősegítette az IMF-hitelkeret), másrészt pedig az ehhez képest igen attraktív hozamszinteket. A magas hozamok ugyan spontán módon alakultak ki - a korábbi igen erős kínálati nyomás hatására -, azonban fennmaradásukban jelentős szerepe lehet a drasztikus jegybanki kamatemelésnek is. Az állampapírpiac magára találását elsősorban az jelzi, hogy a hozamok, ha nem is túl nagy mértékben, de csökkenni tudtak.
Keresleti oldalon pozitív hír, hogy az aukción (amelyen most egyedül három hónapos diszkontkincstárjegyet kínáltak) a korábbi állapotokkal ellentétben erős kereslet volt megfigyelhető. Ami a kialakult hozamszintet illeti, két fontos dolgot vehetünk észre. Az egyik - s ez nem éppen kedvező -, hogy a hozam egy százalékponttal magasabb a jegybanki alapkamatnál. A számok alapján tehát azt mondhatjuk, a vevők részéről még az alapkamatnál is magasabb hozamokra van igény, s az eladók jóvoltából ez számukra el is érhető. A másik fontos körülmény - ami viszont egyértelműen pozitív -, hogy a piaci szereplőknek egységes képük van a reális árról. Az aukciós átlag- és maximumhozam ugyanis megegyezett. (A két érték között a nehéz időkben ugyancsak kinyílt az olló, de egy-két pontos eltérés békeidőben is teljesen normálisnak tekinthető.)
A kínálati oldalon is látszanak a stabilizálódás jelei. A kínálati nyomás jelentős szűkülését jelzi, hogy az MNB-nek jóval kevesebb kötvényt kellett megvásárolnia a stabilizációt segítő heti aukción. Már eleve csak harmincmilliárd volt a vásárlási terv (korábban ötven), de a forgalmazók végül még ezt sem merítették ki. A háromféle kötvény közül leginkább a legrövidebbtől (2009/F) igyekeztek szabadulni, ebből 12,5 milliárdot vásárolt a jegybank, a másik két kötvényből azonban a tervezettnél jóval kevesebbet. A futamidő növekedésével csökkent a vásárolt mennyiség, ami szintén óvatos optimizmusra adhat okot. Érdemes a visszavásárlási aukciók hozamadatait összevetni az elsődleges forgalmazók árjegyzésével is azért, hogy képet alkothassunk arról, mennyire jogosak az árjegyzési adatokkal és az ezekből számított referenciahozamokkal kapcsolatos, mostanában erősödő kritikák.
A 2009/F kötvényből az MNB 13,02 százalékos átlaghozam mellett vásárolt hétfőn, az árjegyzési adatok szerint azonban 12,9 százalékon volt a legjobb vételi ajánlat. A 2010/C-hez 13,05 százalékon jutott hozzá a jegybank, az aznapi legjobb árjegyzői eladási ajánlat viszont 13,1 százalék volt. A 2011/C kötvény esetében az aukciós átlaghozam 12,85 százalék, miközben a legjobb árjegyzői eladás 12,95 százalék lett. Mivel ez úgynevezett benchmark-kötvény, azaz ennek hozama képezi a hároméves referenciahozamot, azzal is összevethetjük az aukciós eredményt. Az aukciót megelőző napon a referenciahozam 12,66 százalék volt, az aukció napján (az aukció után) pedig 13,05. Mindhárom aukciós hozam kívül esett tehát az aznapi legjobb árjegyzői ajánlatok ársávján (ugyanezt mondhatjuk el akkor is, ha az előző napi árjegyzési adatokat nézzük). Ez arra utal, hogy a két adat közül az egyiket jogos némi fenntartással kezelni, amiből következik, hogy koránt sincs még minden rendben az állampapírpiac átláthatóságát illetően.
Tekintettel arra, hogy az árjegyzésben mennyiségileg jóval kisebb tranzakciós lehetőség rejlik, egyértelműen az MNB-aukció eredményei jelzik jobban a piaci viszonyokat. Mivel azonban az MNB-aukciók csak átmeneti jellegűeknek tekinthetők, benchmarkként jellemzően mégis mindenki az árjegyzési adatokra támaszkodó referenciahozamokat használja.
Ádám Zsigmond