Tudjuk jól, az árfolyamok – legyen szó devizákról, kötvényekről vagy éppen részvényekről – fő szabályként hosszú távon ciklikusan mozognak. A legnagyobb probléma ezzel egyrészt az, hogy a ciklusok különböző és előre nem ismert hosszúságúak, másrészt hogy az árhullámok csúcs- és mélypontja sem látható előre. Egyetlen fogódzó van, a múlt, mégpedig olyanformán, hogy minél hosszabb ideje tart egy trend, annál nagyobb megfordulásának a kockázata. Árnyalja a képet, ha ilyenkor körülnézünk a fundamentumok táján is, ez segíthet megítélni, közel van-e a trendforduló.
A jelenlegi hazai pénz- és állampapír-piaci helyzetben ezek a kérdések igen fontosak. Ebben a piaci szegmensben hosszúnak számító idő óta csaknem töretlenül emelkednek az árak (ez az állampapíroknál a hozamok csökkenését jelenti). Elvben tehát magas a kockázat, hacsak nem vetíti előre valamilyen fundamentális körülmény a trend folytatódását. Ami a pillanatnyi helyzetet illeti, fundamentális oldalon egyelőre várakozások és nem tények állnak. A várakozások a költségvetési hiány radikális csökkentéséhez kapcsolódnak, azaz az úgynevezett Gyurcsány-csomag következetes megvalósításához és sikeréhez. A dolog jellegénél fogva a siker csak hosszabb távon látható, tényszerű eredmények tehát egyelőre nem is lehetnek. Most tehát nincs más fogódzó, mint a bizalom vagy annak hiánya. Bizalom azonban van bőven, ugyanakkor a fák sohasem nőnek az égig. A bizalomnak már talán a legmagasabb foka épült be az árakba, innen tehát igen nehéz elképzelni a további felfelé menetelt.
Leginkább csak akkor, ha egy tőkeerősebb csoportnak rövid távú spekulációs céllal sikerülne átmenetileg irracionális szintekre hajtania a forintárfolyamot. Erre utal az is, ha a folyamatok sebességét vizsgáljuk: a múlt héten már alig-alig mozdultak az árak, s ez igaz az állampapírpiacra is. Bár ilyet mondani mindig könnyelműség, megkockáztatható, hogy egyelőre a csúcsra ért a forint árfolyama. Ez persze nem jelent szükségszerűen fordulatot – elképzelhető az is, hogy a piac ezen a szinten toporogva megvárja, amíg a tények eldöntik, volt-e alapja a szokatlanul nagy mértékű bizalomnak. Nem feltétlenül kell tehát vihar előtti csendként értékelni azt sem, hogy az állampapírhozamok alig-alig mocorogtak a múlt héten. A stabilitást, a jövőre vonatkozó határozott várakozások hiányát jelzi, hogy a három hónapos kincstárjegy hozama beállt a jegybanki kamat környékére, a mostani aukción például 8,02 százalék lett az átlag. Itt jegyezzük meg, ebben nagy szerepe van annak, hogy a legutóbbi kamatdöntés a tartás volt, ami azt az üzenetet hordozta a piaci szereplők számára, hogy véget ér(he)t a kamatemelési sorozat. A csökkentésnek persze még nem jött el az ideje, bár mivel az Európai Unióban kamatemelés történt, a forint és az eurókamat közti különbözet az MNB döntése nélkül is csökkent. Márpedig ez a különbözet a külföldi befektetők számára sokkal fontosabb, mint magának a magyar kamatnak a nominális szintje. Mindenesetre ha a jegybanki kamat is stagnál, ezt kell tenniük a rövid lejáratú állampapírhozamoknak is. A cizelláltabb mozgások helye ilyenkor a hozamgörbe másik végén van. A hároméves papír aukciója az optimista várakozások kedvező hatásainak jegyében zajlott. A nagy érdeklődés miatt a tervezett 75-tel szemben 90 milliárd forint névértékben dobott piacra kötvényeket a kibocsátó, ami szokatlanul nagy tétel (igaz, most csak ez az egy kötvényaukció volt). Az átlaghozam a papírforma szerinti lett, 7,81 százalék. Érdekes, hogy az egy hónappal korábbi aukción kísértetiesen hasonlóak voltak a forgalmi adatok, csak éppen a hozam 32 ponttal magasabb volt.
A lényeg, hogy a külföldi befektetők továbbra is gyűjtik és gyűjtik a magyar állampapírokat. Mindemellett nyilvánvaló, hogy miután ez a folyamat az árak (és a forintárfolyam) emelkedésével jár, minél nagyobb a gyűjteményük, annál kockázatosabb terepen mozognak. A jelenlegi piaci helyzetben talán inkább a forint árfolyamkockázata igényel nagyobb figyelmet, mintsem egy esetleges hozamemelkedésé.
Ádám Zsigmond