Majoros György

Ki emel(het) előbb?

Eseménydús hetet tudhat maga mögött az euró/dollár, de végeredményben a jegyzés nem tudott kimozdulni a megszokott sávból: a keresztárfolyam 1,56-ról előbb lement 1,54-re, majd visszapattant 1,58-ra. A dollár/jen ennek nagyjából a tükörképét mutatta: az ár 105,5-ről esett 104-re, majd a hét végére visszakapaszkodott 106-ra. Kedden Ben Bernanke, a Fed első embere olyan dolgot tett, amit még elődei is csak elvétve: a dollárról beszélt. Az amerikai árfolyam-politika hagyományosan a treasury (pénzügyminisztérium) dolga, a jegybank számára az árfolyam egy adottság a monetáris politikai döntéseknél, s aktívan nem avatkozik be. Ehhez képest Bernanke múlt keddi beszédében több bekezdésen keresztül foglalkozott a dollárral, s ez elemzők szerint határozott hangsúlyváltást jelent az amerikai árfolyam-politikában. Eddig az amerikai hatóságok az "opportunista negligálás" politikáját folytatták, vagyis aktívan nem bátorították a dollár gyengülését, de örömmel vették az elértéktelenedő dollár által az exportszektor számára adott támogatást. A jegybankár most viszont fontosnak tartotta közölni, hogy a Fed szorgalmasan figyeli a devizapiaci fejleményeket és érzékeli a dollár gyengülése által az inflációra és az inflációs várakozásokra gyakorolt hatásokat. Azt is hozzátette, hogy a Fed a törvény adta mandátuma, azaz az árstabilitás és a maximális fenntartható gazdasági növekedés biztosítása révén hozzá fog járulni egy stabil és erős dollár fenntartásához. Ez a szöveg elég határozottan úgy hangzik, hogy a Fed fél az esetleges további kamatcsökkentések miatti újabb dollárgyengüléstől, precízebben ennek inflációs következményeitől. Magyarul a jelenlegi információk alapján nem valószínű a monetáris lazítás folytatása. A piac fogta az üzenetet, s a dollár azon nyomban el is kezdett erősödni az euró ellenében. Két nappal később azonban jött az eurózóna fő jegybankára és sikerült még nagyobbat mondania. A piac nem is olyan rég még nyárra várta az első kamatcsökkentést, majd látván a vártnál jobb növekedési adatokat és a rekordszintre emelkedő inflációs rátát, valamint a keményedő jegybanki kommunikációt, erre az évre már nem számolt kamatváltoztatással. Csütörtökön Jean-Claude Trichet, az Európai Központi Bank elnöke jócskán megemelte a tétet: burkoltan, de többé-kevésbé bejelentette, hogy a következő hónapban kamatot fognak emelni. Ha valaki esetleg nem értett volna a szóból, Axel Weber, a Bundestag elnöke közölte, hogy a piac jól értelmezte a csütörtökön elhangzottakat. Márpedig a piac értelmezése az volt, hogy míg a hét elején nagyjából stabil kamatokat árazott be erre az évre, pénteken már csaknem 50 bázisponttal magasabb alapkamatot sugalltak a futures árfolyamok.Péntek délután aztán kapott még egy pofont a dollár, amikor a májusi amerikai foglalkoztatási adatokból kiderült: a munkanélküliségi ráta 5-ről 5,5 százalékra ugrott. Ez a legnagyobb mértékű emelkedés volt 1986 februárja óta. A foglalkoztatási helyzet már fél éve folyamatosan romlik és a munkanélküliségi ráta általában a legmegbízhatóbb munkaerő-piaci mutató. A Fed pedig emelkedő munkanélküliségi ráta mellett általában nem emel kamatot. Így tehát az óceán mindkét oldalán olyan jegybankokat látunk, amelyek egyre kevésbé hajlanak a kamatcsökkentésre, sőt ennek megfelelően szigorúbbra hangszerelik a kommunikációjukat. Az euró/dollár pályáját végső soron az fogja meghatározni, ki lesz (vagy lehet) a keményebb fiú.

Mindenkit meglepett a szlovákok jó teljesítménye

Az elmúlt héten az euró/dollár 1,5750-ről visszacsúszott 1,5500-re.

Lassan beindul a carry trade

Az elmúlt héten az euró/dollár 1,5750-ről visszacsúszott 1,5500-re. Ebben valószínűleg szerepet játszhatott, hogy a nyersolaj ára (a West Texas Intermediate jegyzés alapján) hordónként 125 dollárra esett, ami a május közepi csúcshoz képest durván 5 százalékos árfolyamcsökkenés. Mint már számos alkalommal említettük, az euró/dollár és az olajár gyakran igen szorosan együtt mozog, azaz az olaj drágulása és a dollár gyengülése együtt jelentkezik, és fordítva. A dollár/jen 103,5-ről 105,5-re emelkedett a hét folyamán. A keresztárfolyam lassan, de biztosan mászik felfelé, a március közepi 97,3-as mélyponthoz képest már több mint 8 százalékkal vagyunk feljebb. A jen folyamatos gyengülése valószínűleg nem független attól, hogy pont március közepe, azaz a Bear Stearns amerikai befektetési bank államilag (jegybankilag) szponzorált megmentése óta a kockázati étvágy általában erősödik a globális tőkepiacokon. Ahogy a befektetők kezdik ismét egyre "magabiztosabbaknak" érezni magukat, úgy térnek vissza az elmúlt évek slágertermékének számító carry-ügyletekhez, azaz az alacsony kamatozású forrásból vásárolt magasabb elvárt hozamú eszközök vásárlásához. A jen természetesen a félszázalékos jegybanki alapkamat révén változatlanul a befektetők egyik kedvenc finanszírozó devizája. A hét talán legérdekesebb devizapiaci eseményével azonban nem a fejlett piacok szolgáltak, hanem szűkebb régiónk, konkrétan Szlovákia. Szerda este az Európai Bizottság bejelentette, hogy Szlovákia, az Európai Unió, az Európai Központi Bank, az eurótagállamok és az európai árfolyam-mechanizmusban részt vevő országok (Dánia és a három balti ország) megegyeztek a szlovák korona euróval szembeni paritásának 15 százalékos felértékelésében. A szlovák korona középárfolyama az euróval szemben az eddigi 35,4424-ről 30,126-ra változik, s a továbbiakban e szint körül értendő a 15 százalékos fluktuációs sáv. Tavaly márciusban egyszer már felértékelték a koronát - akkor 7,8 százalékkal -, s már az is az ERM-2 rendszer keretén belül valaha "elkövetett" legnagyobb egyszeri felértékelés volt. A mostani lépéssel együtt a korona középárfolyama már 21,7 százalékkal erősebb, mint a rendszerbe történő, 2005 végi belépéskor. A piacot meglepte a döntés. Felértékelésre ugyan számítottak, de az időzítést július 8-ára várták, amikor az EU és Szlovákia eldöntik és bejelentik a 2009 eleji eurócsatlakozás konverziós rátáját. Az ilyen értelemben előrehozott döntés mögött valószínűleg az lehet, hogy a korona a közelmúltban egyre gyorsabb felértékelődést mutatott: január végétől május elejéig 5 százalékkal drágult a deviza az euró ellenében, május folyamán pedig újabb 5 százalékkal erősödött, s így már csak 1-2 százaléknyira került a korábban érvényes sáv erős szélétől. Az erősödés mögött nyilván az volt, hogy a piac felértékelésre számított, s a mostani bejelentéssel a szlovák és európai hatóságok stabilizálni akarták a várakozásokat és ezzel magát az árfolyamot. Az is szerepet játszhatott, hogy az ECB valószínűleg nem akarta kipróbálni, milyen is az a gyakorlatban, amikor egy ERM-2 tagállam devizája eléri a sáv szélét, és így működésbe lép a tagállam és az eurózóna jegybankjainak közös felelőssége a sáv fenntartásában. Maga a felértékelés azonban alapvetően a szlovák gazdaság termelékenységének, azaz hosszú távú növekedési ütemének látványos javulását tükrözi. A felértékelés mértékét a szlovákok javasolták, márpedig egy ország általában nem kíván saját magának túlértékelt devizaárfolyamot, vagyis a szlovákok úgy gondolják, gazdaságuk teljesítőképessége elbírja az új árfolyamot. Az alulértékeltség esélyét pedig csökkenti, hogy az ECB igen negatív példának tartja Szlovéniát, ahol az eurócsatlakozás után megugrott az infláció, s délnyugati szomszédunk jelenleg az eurózóna legmagasabb inflációs rátájával "büszkélkedhet". Mindennek ellenére nincs kizárva, hogy a konverziós ráta július eleji bejelentését újabb felértékelés kíséri (a szlovák miniszterelnök szerint a paritás és a konverziós ráta között semmilyen összefüggés nincs), a legvalószínűbbnek azonban az új paritás használata tűnik.

Elszállnak az árak - itt az új mumus

Visszaállt a "rend", az olaj tovább drágult, a dollár pedig ismét gyengült - a devizapiacok fő témája most már az infláció.

Inflációs félelmek a devizapiac középpontjában

Visszaállt a "rend", az olaj tovább drágult, a dollár pedig ismét gyengült. A devizapiacok fő témája most már az infláció, a globális hitelválság mintha nem is lett volna.

A múlt héten vesztett lendületéből a dollár az euró ellenében. Gyengült az együtt mozgás az olaj és az euró/dollár között: kifulladóban egy népszerű befektetési téma?

A piacok egyik kedvenc témája az elmúlt hónapokban az euró/dollár és a nyersolaj árfolyama közötti rendkívül magas korreláció volt: ahogy drágult az olaj, úgy kúszott egyre magasabbra az euró/dollár (és fordítva). Ez egy relatíve új keletű dolog és fokozatosan jelent meg: 2003 előtt gyakorlatilag semmilyen együtt mozgást nem lehetett észrevenni a két árfolyam között, 2003 második felében figyeltek fel erre először a befektetők, s idén az első három hónapban a korrelációs együttható rekordmagasságokba szökött. A Morgan Stanley számításai szerint például az együtt mozgás mértéke ebben a periódusban meghaladta a 30 százalékot, ami több mint kétszerese az ötéves átlagnak. Szimpla közgazdasági magyarázatot nem könnyű erre találni, hiszen az eurózóna, mint olajimportőr, ugyanúgy a vesztesek oldalához tartozik, mint az Egyesült Államok, így csak találgatni lehet az okokat. Része lehet a történetnek, hogy az olajkereskedelem dollárelszámolású, s így a gyengébb dollár miatti alacsonyabb vásárlóerőt az olajexportőrök esetleg azzal igyekezhetnek kompenzálni, hogy drágábban adják terméküket. A Fed és az Európai Központi bank eltérő(nek látszó) preferenciái szintén szerepet játszhatnak. Jelenleg úgy tűnik, a Fed a növekedési, az ECB viszont inkább az inflációs kockázatokra érzékenyebb, s ezért eltérő módon reagálnak az olaj drágulására: a Fed jobban hajlik a kamatcsökkentésre, mint európai társa. Az így létrejövő kamatkülönbség viszont a dollár gyengüléséhez vezethet. Elemzők szerint nem elhanyagolható a petrodollárok áramlási irányában bekövetkezett változás sem. A Morgan Stanley úgy véli, nem véletlen, hogy 2003 második felében, vagyis nem sokkal az iraki háború kezdete után kezdett el erősödni a korreláció, ekkortájt kezdhették ugyanis az olajexportőrök, s főleg nyilván az Öböl-államok átértékelni a befektetési célpontokkal kapcsolatos preferenciáikat. Magyarul: az új olajbevételekből egyre kevesebb dollár- és egyre több euróeszközt vásároltak. Van tehát több, egyszerre érvényes magyarázat az olajár és az euró/dollár közötti kapocsra, és vegyük észre, hogy az ok-okozati viszony mindkét irányba mutat. Ezt nevezte a Barclays ördögi körnek, ahol a drágább olaj gyengébb dollárhoz vezet, ami aztán még magasabb olajárat von maga után. A piacok szokásos menetrendje szerint, amint egy befektetési sztori, egy gondolatmenet elfogadottá válik, elveszíti magyarázó erejét. Lehet, hogy most ez történik az itt tárgyalt korreláció esetében is: az olaj rekordot rekordra halmoz, múlt hét végén a WTI fajta hordónkénti ára átlépte a 127 dollárt, az euró/dollár viszont még közel sincs az április közepi 1,60-as csúcsához. Természetesen egy hónap adatai alapján nehéz szilárd következtetést levonni. Az ugyanakkor feltétlenül a történet erejének csökkenését jelzi, hogy a korreláció nemcsak az euró/dollárnál, hanem az olajjal szorosabb összefüggésben lévő devizáknál, így például az angol fontnál vagy a kanadai dollárnál is gyengült, nem is csekély mértékben. Mindhárom esetben azonban mindössze arról van szó, hogy az együtt mozgás mértéke közelebb került a historikus, hosszú távú átlagokhoz. A Goldman Sachs számításai szintén azt támasztják alá, hogy az euró/dollár és az olaj közelmúltban tapasztalt, más devizákkal összehasonlítva is kiemelkedően magas korrelációs együtthatója a kivétel kell hogy legyen és nem a szabály. A bank 32 országnál megnézte az olaj súlyát a külkereskedelmi mérlegben, valamint a külkereskedelmi cserearány szenzitivitását az olajárral szemben és ezek alapján állított fel egy "olajár-érzékenységi" indexet. Az index azt mutatja, hogy a drágább olaj legnagyobb nyertesei elvileg a norvég korona, a venezuelai bolivar és a kanadai dollár, a legnagyobb vesztesek pedig az indiai rúpia, a kínai jüan és a dél-koreai von. A dollár ilyen szemszögből természetesen szintén a vesztesek közé tartozik, de ott a középmezőnyben van.

Tényleg fordult a kocka?

Az amerikai recesszió mégsem olyan biztos, mint pár hete gondoltuk és a Fed a jelek szerint egy időre kiváró üzemmódba kapcsol.

Tényleg fordult a kocka?

Folytatódik a dollár erősödése. Az amerikai recesszió mégsem olyan biztos, mint pár hete gondoltuk és a Fed a jelek szerint egy időre kiváró üzemmódba kapcsol.

Dollár-módi: egyszer fenn, máskor lenn

Az eurózóna gazdasága a jelek szerint mégse olyan ellenálló, mint eddig gondoltuk.