Kétségkívül igen vonzóak a hazai kamatok és állampapírhozamok. Az inflációs mutató több mint duplájára rúgó, 9,5 százalékos jegybanki alapkamatnak és a futamidőtől függő mértékben ehhez igazodó állampapírhozamoknak nehéz ellenállni. A külföldiek szempontjából - akik cselekvése vagy éppen passzivitása a magyar állampapírpiac alaphangulatát adja meg - két bizonytalansági tényező azért akad. Az egyik magától értetődően a forint árfolyama: hiába tesz valaki szert forintban extrahozamra, abban a pillanatban, ahogy át kell váltania dollárra, euróra stb., a forint gyengülése esetén rosszabbul is járhat, mint ha eleve nem váltotta volna át devizáját, hanem annak nemében kamatoztatta volna. Márpedig a mesterséges forintgyengítéssel járó sáveltolás e téren növelte a bizonytalanságot és a kockázatot.
A másik aggály is szorosan összefügg mindezzel, mégis gyökeresen más jellegű. Arról van szó, hiába tűnik vonzónak ma önmagában egy kamat-, illetve hozamszint, mégsem jelenti az ideális befektetést, ha arra számít valaki, hogy további emelkedésre van kilátás. A jó és a jobb közül a közgazdasági racionalitás talaján állva ugyanis egyértelműen a jobbat kell választani, ellenkező esetben veszteséggel, vagy ha úgy tetszik, (indokolatlanul) feláldozott haszonnal kell számolnunk. Ha tehát kamatemelés van a levegőben, célszerű elhalasztani a betételhelyezést, illetve állampapír-vásárlást, hiszen később nagy valószínűséggel magasabb kamat mellett helyezhető el a pénz, illetőleg magasabb hozam mellett vásárolható meg az állampapír. Mindennek azért van különös jelentősége, mert a gyengélkedő forintot - legalábbis a nyilatkozatok szintjén - kamatemeléssel kívánta jobb belátásra bírni a jegybank.
Csakhogy a kamatszint már így is magas, s egy esetleges további emelés esetén fokozottabban működne a kivárást preferáló elv. Rossz esetben akár egy spirál is beindulhat a további kamatemelési várakozásokat illetően, amelynek során a befektetők elhalasztják forintbefektetéseiket a kamatemelésre várva, és ez önbeteljesítő jóslatként folyamatosan be kell hogy következzék. Ráadásul egyre sűrűbben és/vagy nagyobb mértékben, s ezzel fordítottan arányos hatékonysággal. Az ördögi körből kikerülni egyre nehezebb, így legjobb nem kialakítani.
Nem lehet tudni, de nem kizárt, hogy a monetáris tanács ezt a szempontot is figyelembe vette, amikor úgy döntött, nem nyúl a kamathoz. Paradox módon az általános bizalmatlanság közepette éppen ez a megoldás mozdíthatja elő azt a célt, amelyet „normál” esetben kamatemeléssel szokás elérni: nevezetesen a forint erősödését. Minél eltökéltebbnek mutatja ugyanis magát a jegybank, a kiváró befektetők annál inkább feladják, s stratégiájukat átértékelve várakozás helyett - aminek a tárgya egyre kevésbé reális - gyors befektetés mellett dönthetnek. Ez természetesen forint- és a magyar állampapírok iránti keresletet indukál, a forintot erősíti, az állampapírhozamokat pedig csökkenti. Kialakulhat tehát ismét a bizalom, alapját pedig az a várakozás képezi, hogy a jegybank nem azokat bünteti, akik a keze alá dolgoztak (azaz euróeladásaikkal a forintot erősítették), s nem azokat jutalmazza, akik - akár merő óvatosságból is - tartózkodtak a forintbefektetéstől, illetve halogatták azt.
Miután a jegybanki kamatpolitika stabil képet mutat, a forint sem ingadozik oly szélsőségesen, mint korábban: az euró árfolyama tartja magát 262-263 forint körül, az állampapírhozamok pedig lassan, de biztosan ereszkedtek lefelé a múlt héten. A piaci szereplők a csütörtöki kötvényaukciókat tekintették vízválasztónak, mondván, ha megismétlődik a két héttel korábbi fiaskó, az ismét visszavetheti a lábadozó stabilizációt. Ha viszont visszatér a megszokott mértékű kereslet a kötvények iránt, az a bizalom visszaszerzésének s ezzel a forint- és az állampapírpiac stabilitása visszanyerésének a jele lehet.
Az utóbbi forgatókönyv vált valósággá: mind az öt-, mind a tízéves papír aukcióján jelentős túlkereslet alakult ki, a rövidebb papírból még a mennyiséget is megemelte a kibocsátó. Igaz, a hozamokon nem látszott meg a nagy érdeklődés: a 2008/C 7,55 százalékos aukciós maximuma a délelőtti árjegyzés vételi szintjével esett egybe, s mindkét papír maximális aukciós hozama 18 ponttal volt magasabb az előző napi referenciahozamnál.
Ádám Zsigmond