Igencsak ráférne az amerikai piacokra egy kis korrekció, s mivel túl sokat mentek fel az idén és itt a nyár, a rövid távú vételek egyre rizikósabbak. Ha viszont fél-, vagy egyéves időtávban gondolkodunk, akkor akár most, akár egy kisebb visszaeséskor érdemes lehet belépni a piacra. Egyelőre ugyanis több érv szól amellett, hogy a jó hangulat középtávon is kitart.
A történelmi tapasztalatokra történő hivatkozás sokak szemében tudománytalan, hiszen váratlan események bármelyik pillanatban elmozdíthatják a piacot az ellentétes irányba. Azok a megfigyelések azonban, amelyek az emberi pszichével kapcsolatosak, nagy eséllyel tekinthetők helytállóaknak. Egy átlagembernél még csak az egyik legfőbb életcélnak lehet nevezni a jobb életkörülmények megteremtését maga és családja számára, egy demokratikus államban élő politikusnál választáskor viszont csak egyetlenegy cél létezik: a választási győzelem.
A választási blöff, ha tetszik, ha nem, hatással van mindenkire, legyen az egy nyomornegyed lakója vagy profi alapkezelő. Erre utal az, hogy az amerikai választást megelőző évben nemcsak a Wall Streeten, hanem például Angliában is minden alkalommal erősödtek a részvényárak az elmúlt ötven évben. Mivel semmi okunk nincs azt hinni, hogy egy igencsak neccesen megnyert/elvesztett előző választás után Bushék, illetve a demokraták ezúttal híján lesznek az amerikai álom beteljesüléséről szóló szép szavaknak, meglepő lenne, ha ezúttal elmaradna a választási hossz. Az elnök láthatóan már ma erre játszik, adócsökkentési csomagja például a kampány részének tűnik, főként úgy, hogy a gazdaságkutatók jó része a hamarosan drámaian növekvő nyugdíj- és egészségbiztosítási kiadások miatt éppen szigorítást javasolt. Ez is arra utal azonban, hogy a következő másfél évben egyetlen cél létezik, a választás megnyerése, s hogy aztán mi lesz a gazdasággal, az most mellékes.
Egy másik oka az emelkedésnek az lehet, hogy az alapkezelők jelentős része még mindig kétkedve nézi a rallyt, s ül készpénzben vagy kötvényben. Nem beszélve a lakosságról, amelynek a felmérések szerint legalább fél évre van szüksége ahhoz, hogy elhiggye a trendfordulót, és csak ezt követően kezd el vásárolni. Ha az indexek a maihoz hasonló éves pluszban élik túl a nyarat, abból az egyszeri befektető azt a kézenfekvő következtetést szűri majd le, hogy az évtizedes emelkedést követő három brutálisan rossz év után ismét szép időszak kezdődik.
Természetesen az eddigi okok mind kevésnek bizonyulnának megfelelő fundamentális háttér nélkül, ezért fontos, hogy túlértékeltek-e a papírok. A piac szempontjából pozitív az, hogy sokak szerint igen. A legtöbbet hangoztatott pesszimista érv csak a P/E mutatókat veszi figyelembe, ez ugyanis a legtöbb papírnál jócskán a historikus átlag felett van, az S&P 500 esetében például 33 körüli. A bökkenő csak annyi, hogy a kamatszint „még jócskábban” van a historikus átlag alatt. Egy részvény jelenértékét elméletben annak jövőbeli hozama határozza meg. A következő évek várható nyereségnövekedését az aktuális kamatszintet figyelembe véve kell visszavetíteni a reális mai árfolyam kiszámításához, a nullánál alig magasabb kamattal történő diszkontálás pedig magas értéket ad.
A kamatszint csökkenése tehát nemcsak a kötvényeket értékeli fel, hanem a részvényeket is. Természetes, hogy például egy 5 százalékos osztalékhozammal bíró társaság részvénye értékesebb a befektetők szemében akkor, ha a kamatszint nem 6, hanem 4 százalékos. Ez pedig érthetővé teszi azt is, hogy automatikusan magasabb P/E-vel jutalmazza a papírt a piac.
Egy példa a jelenlegi értékelésre a Goldman Sachs napokban napvilágot látott eredménye, amely nem foglalkozott P/E mutatóval, egyszerűen összehasonlította a közműcégek osztalékhozamát a kockázatmentes hozamokkal, ma és historikusan. A végkövetkeztetés szerint a szektor szerény 26 százalékkal alulértékelt.
A jelenlegi magas P/E-k tehát akkor indokolhatóak, ha a kamatszint egy ideig alacsony marad, s a cégeredmények - ha csak kismértékben is, de - nőnek. Úgy tűnik, pontosan ez a helyzet. Az elmúlt két évben a Fed előbb pánikszerűen, később higgadtabban mérsékelte a kamatokat. Előbb mindenki azt hitte, hogy gyors növekedésnek indul a gazdaság, majd kiderült, hogy ez nem történik meg. Ez akkora csalódás volt, hogy sokáig senki sem mert részvényt venni. Úgy tűnik, a piac mostanság kezdi úgy gondolni, hogy nem is olyan rossz a mai helyzet.
Mi az, ami megzavarhatná ezt az idillt? Hirtelen infláció és kamatemelés szinte kizárt, inkább deflációs veszélyt emlegetnek. Egy kis árcsökkenés, amíg a világpiaci nyersanyagárak csökkenése vagy a produktivitás növekedése az oka, nem rossz, inkább jó hír. Baj akkor lenne, ha a defláció olyan méreteket öltene, ami már erodálja a cégek eredményét, s láncreakciót indíthat el. Erre egyelőre azonban nincs sok esély, mint ahogy arra sem, hogy a vállalati eredményességben akármi más okból hirtelen törés következzen be. A hosszú kemény időszak rákényszerítette a cégeket a szigorú költséggazdálkodásra, nagymértékben javult a működési hatékonyság, csökkentek a készletek. Az első negyedéves eredmények sokkal jobbak lettek a vártnál, ami jó, de még inkább meglepő, hogy milyen sok cég teljesítette nagymértékben túl a várakozásokat.
Összességében tehát úgy tűnik, hogy a piac a tartósan alacsony kamatszint miatt egyáltalán nem túlértékelt, s akkor még nem is beszéltünk arról, hogy mi van, ha tényleg beindul a növekedés. Ilyen alacsony kamatok mellett, ha csak néhány százalékponttal jobban bővül is az eredmény a korábban vártnál, az is exponenciálisan növeli egy cég valós jelenértékét. Ennek a forgatókönyvnek pedig jóval nagyobb a valószínűsége, mint hogy választási évben hagynák visszasüllyedni a recesszióba a gazdaságot.
A portfóliókezelők jelenleg azt látják, hogy a pénzpiaci hozamok egy százalék alattiak, a tízéves államkötvény pedig 3,4 százalékot kínál. Ehhez képest az S&P 500 index cégeinek nyeresége is 3 százalékkal bővült, s az szinte biztosra vehető, hogy a következő tíz évben ez még nagyobb is lesz (főleg, ha a dollár a jelenlegi szint közelében stabilizálódik). Ráadásul ez csak az átlag volt, ezrével hemzsegnek olyan cégek, amelyeknél jóval nagyobb a növekedés. Ennyi pedig - ha nem csökkennek váratlanul a profit-előrejelzések és nem kezd el Greenspan jegybankelnök váratlanul magasabb kamatokról filozofálgatni - épp elég lehet egy három igen rossz esztendőt követő, választási évet megelőző középtávú rallyhoz.
Ács Gábor