Továbbra is fennáll a kockázata annak, hogy az eurózóna recesszióba süllyed. A volatilis energia- és élelmiszerárakat figyelmen kívül hagyó maginfláció 2011 vége óta csökken. A várakozások szerint 2 év múlva is alig emelkedik a ráta 1 százalék fölé, de az 5 éves piaci előrejelzés is csak 1,44 százalék. Nyilvánvaló tehát, hogy a közös pénzt használó blokkban a ráta messze van a célszinttől. Az infláció elmúlt 2 évben tapasztalt csökkenésére nemigen számított senki sem, a következményekkel viszont számolni kell. A vártnál alacsonyabb infláció miatt a vagyon az adósoktól a hitelezők felé mozog. A dezinfláció ennek következtében mind a privát, mind az államadósságokat fenntarthatatlanná teheti, különösen a periférián, ahol a refinanszírozás a legnagyobb problémát jelenti. A folyamat tehát az eurózóna egészére nézve is súlyos kockázatot jelent. A válság előtt a periférián jóval 2 százalék fölött, Németországban pedig 2 százalék alatt volt az infláció. Miután a periféria-országok buborékok által hajtott növekedése véget ért, az inflációnak csökkennie kellett, hogy ezek a tagállamok visszanyerjék versenyképességüket a magországokkal szemben. Az ECB azonban nem tudott megfelelni mandátumának, amely szerint az euróövezeti inflációt kevéssel 2 százalék alatt kellene tartania. A központi bank ehelyett elfogadta az alacsonyabb szinteket. A németországi infláció nem emelkedett a 2 százalékos küszöbérték fölé, holott ez − számtanilag − elengedhetetlen lett volna ahhoz, hogy a periférián csökkenhessen a ráta.
Németországban sokan aggódnak amiatt, hogy az alapkamat csökkentése az infláció emelkedéséhez vezet, ami − érvelnek − csökkentené a németországi megtakarítások értékét. Egy monetáris unióban azonban a pénz értékét uniós szinten kell definiálni. A német megtakarítások Németországban elköltött euróban lehet, hogy kevesebbet érnek, a periférián elköltött euróban viszont többet. Amíg a közös pénzt használó blokk egészében az infláció kevéssel 2 százalék alatt van, addig nem beszélhetünk a megtakarítások értékvesztéséről.
Gyakran előfordul, hogy a monetáris politikai döntések következményei nem ugyanazok mindenütt, a független jegybankoknak éppen ezért szigorúan a mandátumukat kell követniük. Ez pedig az ECB esetében az eurózóna egészére vonatkozó inflációs cél; ha ennek meg akar felelni, akkor vissza kell állítania a 2 százalékos szintet.
De elég lesz-e vajon az alapkamat-csökkentés ahhoz, hogy az eurózónában megelőzze a további inflációt? A lazítás döntően az eurózóna perifériáján működő bankoknak kedvez, elvégre a magországokban működő bankok finanszírozási költségei már eleve nullához közelítenek. Viszont amíg a periférián gyengék a mérlegek, viszonylag kevés új hitelt fognak a háztartásoknak és a vállalatoknak folyósítani. A kamatcsökkentést tehát a banki mérlegek jelentős átstrukturálásával kell kiegészíteni. Az ECB eszközminőségi ellenőrzése nyomán a vállalati szektorban gyorsabban mehet végbe a szükségszerű adósságátstrukturálás egy része. Ha a banki mérlegek javulnak, lehetővé válik az is, hogy új tevékenységekre új hiteleket helyezhessenek ki. Visszatérne a növekedés, és eltűnne a defláció fenyegetése.
A periféria bankjainak rendezése mellett a másik fontos feladat, hogy megteremtsék a gyorsabb növekedés feltételeit Németországban és Franciaországban. Az alapkamat csökkentése ezekben az országokban nemigen képes csökkenteni a finanszírozási költségeket, így nem valószínű, hogy újabb hiteleket generál. Az eurózóna magjában a növekedéshez sokkal fontosabbak a strukturális reformok, a jobb beruházási feltételek, a kevesebb állami beavatkozás és az állami beruházások megfelelő szintje. Az ECB egyedül nem képes megóvni az eurózónát a deflációtól. A legutóbbi kamatcsökkentés segít ebben, de a kormányoknak is többet kell tenniük az alapvető strukturális problémák megoldása érdekében. A monetáris politika nem helyettesítheti a bankrendszer átalakítását és a növekedést segítő strukturális reformokat.
A szerző a Bruegel Intézet igazgatója
Szerző:
