A döntéshozóknak szembe kell nézniük a társaságok likviditási, tőke és strukturális problémáival.
Az Egyesült Államok pénzpiaci rendszereit jól ismerő szakemberek már évtizedekkel ezelőtt óva intették a kormányzatot a gyermekeit övező morális kockázatok miatt, ám most, hogy mindkét másodlagos jelzálogpiaci intézmény látszólag az utolsókat rúgja, talán még veszélyesebbek lehetnek, mint virágkorukban voltak.
Az új üzlet: Fannie Mae
A Fannie Mae (FNMA, azaz szövetségi állami jelzáloghitel ügynökség) eredetileg egy kormánykézben lévő befektetési bankként látta meg a napvilágot 1938-ban. Az Egyesült Államokat sújtó gazdasági válság megoldásaként kidolgozott New Deal program részeként az intézmény feladata nem kevesebb volt, mint a lakosság szélesebb köre számára is elfogadható szinteken tartani a lakáshitelek kamatait. Mindezt úgy érte el, hogy közvetlenül a hiteleket nyújtó intézményektől felvásárolta a lakossági hitelköveteléseket, biztosítva a piac számára a tőkeutánpótlást, egyúttal létrehozva a lakáshitelek másodlagos piacát is. Még egy ilyen kaliberű feladat sem okozott túl nagy nehézséget egy olyan társaságnak, amely a kormány garanciájával és támogatásával a háta mögött meglehetős hatékonysággal terelgette a piaci trendeket.
Bár a Fannie-t 1968-ban részvénytársasági formába öntötték újra, tőzsdei bevezetését követően pedig teljes egészében részvényesi tulajdonba került, továbbra is megőrizte kiváltságait, nem utolsó sorban pedig piaci egyeduralmát. A kormányzatot a Fannie miatt ért kritikára válaszul, 1970-ben született meg a Freddie Mac (FHLMC, azaz szövetségi lakás és jelzáloghitel társaság), amelyet nővére ellenpólusaként álmodtak meg a honatyák. Feladata volt, hogy biztosítsa a jelzáloghitelek piacának stabilitását, likviditását valamint a hitelek elérhetőségét, nem utolsó sorban pedig, hogy piaci versenytársa legyen a Fannie Mae-nek.
Testvérek között: Freddie Mac
A Freddie megjelenésével nemhogy elcsendesedtek volna, de egyre élesebbé váltak a kritikusok, akik most már két intézménnyel kapcsolatban emlegették azokat a morális kockázatokat, amelyek egyúttal ellehetetlenítették a versenytársak érvényesülését is. A szakemberek érvelése szerint egyrészt a kormányzat nem engedheti meg magának, hogy a két általa kreált intézmény bármelyike bedőljön, hiszen az felmérhetetlenül nagy kockázattal járna nemcsak a jelzáloghitelek piacára, de a gazdaság egészére nézve is. Másrészt viszont egy olyan társaság, amelynek vezetői tisztában vannak azzal, hogy a kormány garantálja "biztonságukat", azaz kezébe veszi a gyeplőt, amikor a szekér épp a szakadék felé rohan, nos, egy ilyen cég időnként hajlamos szektortársainál nagyobb kockázatot is vállalni a még nagyobb profit reményében.
Bár sem a Fannie, sem a Freddie közvetlenül nem vett részt az Egyesült Államokat jelenleg sújtó pénzpiaci válság gyújtópontjának tartott subprime-hitelek megalkotásában, közvetve mégis ők tehetők felelőssé. A közgazdászok többek között azzal is vádolták a két intézményt, hogy puszta jelenlétük a piac bármelyik szegmensében ellehetetleníti a versenytársak túlélését, hiszen a Fannie és a Freddie képében végeredményben az állam versenyez a magánszektorral, ahol az utóbbi nem lehet győztes.
A másodlagos jelzálogpiacokon megjelenő újabb szereplők kiszorultak a prime hitelek piacáról, más választásuk nem lévén a subprime (megfelelő jövedelmi források illetve önerő híján lévő hitelesek), illetve a jumbo (a prime hiteleknél jóval nagyobb összegű hitelért folyamodók) hitelek piacán érdekelt intézmények követeléseiből vásároltak be. Átvitt értelemben tehát - érvelnek a szakemberek - az FNMA és az FHLMC jelenléte a prime jelzálogok piacán garancia volt arra, hogy a subprime piacokra zsúfolódott többi szereplő előbb-utóbb valami galibát csinál.
Csomagban olcsóbb: a hitelek értékpapírosítása
A 21. század értékpapírosított pénzügyi modellje segítségével ezt nem volt nehéz elérni. Már a hetvenes években megkezdődött a Fannie és a Freddie által "átvállalt" jelzáloghitel-követelések értékpapír-formában történő továbbértékesítése a piacok likviditását végső soron biztosító befektetők számára. Az egyre bonyolultabb kötvénypiaci eszközök idővel ellehetetlenítették az invesztorok számára, hogy átlássák az eszközök mögött húzódó fedezet biztonságát. Így nyílt lehetőség többek között arra is, hogy a biztos fizetőképességű hitelesek tartozásaival egy kötegbe kerüljenek az úgynevezett subprime adósokkal szemben fennálló követelések is, némiképp kiegyenlítve ezzel a két eltérő típusú hitel kockázatát, egyúttal a teljes "köteget" vonzóbbá téve a befektetők szemében, akik - a magasabb hozam reménye által elvakítva - lelkesen vásárolták is azokat.
A subprime hitelek tavaly nyári bedőlése jelentős veszteségeket okozott az azokat értékpapírok formájában továbbértékesítő pénzintézetek számára, egyúttal jelentősen megtépázta a hitelpiacokra invesztálók befektetési kedvét is. A Fannie és a Freddie épp azért lehettek a befektetők szemében kivételek, mert azokat az állam védelme övezte, így az általuk értékesített követelések mögött implicite ott állt az adófizetők pénze. Legalábbis ezt gondolhatta a piac, és ezt erősítette meg a hétvégén Henry Paulson, az Egyesült Államok pénzügyminisztere is, amikor kiállt a két intézmény védelme mellett.
Akadálymentesítés: megoldás a likviditási problémára
A Financial Times elemzése szerint a kormánynak és a vele együttműködésben dolgozó Federal Reserve-nek most három, egymástól jól elkülöníthető problémát kell kezelnie a Fannie Mae és a Freddie Mac háza táján. Az első és legégetőbb ezek közül a két társaság likviditásának helyreállítása, amelyet - egyelőre legalábbis - a kormány határozott fellépésével megoldottnak lehet tekinteni. Azzal, hogy Paulson kiharcolta a két intézmény számára a közvetlen kormányzati hitel lehetőségét, és felhatalmazást kapott arra, hogy részvényvásárláson keresztül tőkeemelést hajtson végre megerősítette a hitelkövetelésekbe invesztálók azon hitét, hogy a Fannie és a Freddie mögött ott áll az állam, és amennyiben azok túl közel merészkednének a szakadékhoz, kézen fogná és biztonságos távolságba vezetné őket.
Ha a piaci hangulat alakulása miatt a hitelpiaci befektetők mégis elpártolnának a két intézmény mellől, úgy ott a Fed által a Fannie és a Freddie számára is elérhető magasságba áthelyezett hitelablak, ahol a két cég a nagybankokkal együtt állhat sorba gyorssegélyért.
Az adminisztráció és a Fed közös stratégiája működőképesnek tűnik, hiszen a befektetők már hétfőn sorba álltak a Freddie kétéves lejáratú hitelkötvényeiért, és a cégek sorsát illető találgatások ellenére is buzgón vásárolják azok termékeit. Részvényeik árfolyama ennek ellenére a pillanatnyi hangulat áldozataivá vált. A Fannie hétfőn még 13 dollár közelében nyitott, kedden már mindössze 7 dolláron zárt; a Freddie hétfőn 9 dolláron kezdte, kedden 5 dollár közelében fejezte be a kereskedést.
Ostorcsattogás, puskaropogás: megoldás a tőkeproblémára
Ben Bernanke szerda délutáni nyilatkozata azonban megint az égbe röpítette az árfolyamokat; a Fed-elnöke közölte, "semmi sem fog történni" a két céggel, hozzátéve, hogy mind a Fannie Mae, mind a Freddie Mac kellően tőkeerős társaságok. Megszólalását követően mindkét részvény árfolyama több mint 10 százalékkal megugrott, ám senki nem kérdezte meg Bernankét arról, vajon ha mindkét társaság pénzügyi hátterével elégedett, miért fűzte mégis hozzá, hogy fizetőképességük javításra szorul.
A Fannie és a Freddie középtávú problémája ugyanis éppen az, hogy bár a rájuk vonatkozó mércével mérve kellően tőkeerősnek tűnnek, a minden 100 dolláros kölcsönre eső 45 centnyi saját tőkéről senki nem gondolhatja komolyan, hogy kellő tőkefedezetet nyújt egy esetleges bedőlés esetén. A két cég összesen 5300 milliárd dollár értékű lakáshitelhez adta a nevét, ám ezzel szemben mindössze 81 milliárd dollár értékű saját tőkét tud felmutatni.
Bár a nevük alatt továbbértékesített kötelezettségek esetében szigorú szabályozás szavatolja, hogy sem a Fannie, sem a Freddie nem garantálhat subprime-lakáshiteleket, a befektetési bankoktól megvásárolt követelésekkel kiegészített portfolióik hemzsegnek a 2005 és 2007 közötti keltezésű kötvényekkel, amelyek között (a Freddie esetében mindenképp) nem egy subprime-hátterű is akad.
"Semmi sem fog történni": megoldás (?) a strukturális problémára
Egyelőre puszta találgatások láttak csak napvilágot arról, hogy mekkora veszteségek érhetik a két céget - egyes elemzők 50, mások 100 milliárd dolláros nagyságrendű tőkeemelést tartanak szükségesnek ahhoz, hogy a veszteségek leírását követően mindkét cég talpra állhasson. Amennyiben a részvényesek újra elfordulnának a két lakáshitel-biztosítótól, a veszteségeik fedezését minden bizonnyal közpénzből kellene megoldani.
A károk felmérésének kezdetéig azonban minden bizonnyal még hónapokat kell várni, és nem túlzó azt feltételezni, hogy a Fannie és a Freddie vezetése addig mindent megtesz annak érdekében, hogy a károkat mérsékelje - nem riadva vissza akár a túlzott kockázatvállalástól sem, hiszen a teljes bukás ellen továbbra is védi őket az adófizetők pénze.
Azzal, hogy Bernanke szerdán kijelentette: "semmi sem fog történni" a Fannie-val és a Freddie-vel csak olajat öntött a tűzre, hiszen ezzel azt sugallta, hogy a részvényesi érdekeket sem fogják figyelmen kívül hagyni, amikor a cégek sorsáról döntenek. A Financial Times elemzői által feltett harmadik kérdésre tehát idejekorán választ kaptunk: sem a Fannie Mae, sem a Freddie Mac szerkezetében nem várható változás - mind a lakáshitel-piac, mind az adófizetők nagy bánatára.
