A következetes kiigazítás meghozhatja a konjunktúrát Csehországban

Azokat az elemzői véleményeket, amelyek a néhány évvel ezelőtti kedvező cseh makromutatók mikrogazdasági megalapozottságát firtatták, az ultraliberális retorikába burkolózó, de a gyakorlatban mélyen etatista, hivatalos cseh gazdaságpolitika és az egykori szocialista országok vizsgálatára szakosodott, a jugoszláv önkormányzati modellben és a népi kapitalizmus különböző variációiban életképes gazdasági és társadalmi modellt gyanító nyugati közgazdá-szok fölényes magabiztossággal söpörték le.
Az 1996-tól mutatkozó gazdasági problémák láttán az addig a cseh csodát lelkesen ünneplő közgazdászok visszafogottabb húrokat kezdtek pengetni. Az 1997. év eleji gazdaságpolitikai kiigazítás nem hozta meg a kívánt eredményt, és a cseh gazdaságban mind egyértelműbben jelentkeztek a válság jelei. A túlzott fogyasztói kereslet és a felülértékelt nemzeti valuta hatására a kereskedelmi mutatók hónapról hónapra romlottak. Emellett az első félévi költségvetési hiány is jóval meghaladta a vártat. A kedvezőtlen tendenciák folytatódása miatt végül elkerülhetetlenné vált a korona leértékelése: 1997 májusában a Cseh Nemzeti Bank bejelentette a korona lebegtetését, melynek hatására az átlagos éves dollárárfolyam az 1996-os 27 koronáról 1997-ben közel 32 koronára módosult.
Az 1997-es lassulást követően 1998 már 2,3 százalékos recessziót hozott, amely a legpesszimistább várakozásoknál is kedvezőtlenebb eredményt jelentett. A visszaesést az váltotta ki, hogy a beruházások csökkenése és a közösségi fogyasztás stagnálásközeli helyzete a bruttó hazai terméken (GDP) belül 50 százalékos részarányú magánfogyasztás jelentős, 3 százalék körüli visszaesésével párosult. A beruházások és a magánfogyasztás visszaesésének a GDP alakulására gyakorolt hatását a nettó exportpozíció számottevő javulása mérsékelte ugyan, de nem ellensúlyozhatta. A magánfogyasztás visszaesése a reálkeresetek tavalyi 1,9 százalékos csökkenésében és a munkanélküliség számottevő, 2,5 százalékos emelkedésében is visszatükröződött.
A cseh visszaesés természetét tekintve nem ciklikus jellegű: a gazdasági helyzet romlásáért nem a keresleti tényezők átmeneti változása, hanem a megalapozatlan jövedelemkiáramlás és a strukturális változások halogatása okolható. A legnagyobb "reform-adósságok" a vállalati reorganizáció, a privatizáció és a bankszektor esetében állnak fenn.
Következetes kiigazítás
Középtávú előrejelzésünk központi feltételezése, hogy a cseh kormányzat következetes lesz a strukturális kiigazítást illetően, amely elsősorban a hatékony tulajdonosi kontrollra lehetőséget adó másodlagos vállalateladások elősegítésében, a veszteséges állami cégek burkolt szubvencionálásának feladásában, a külföldi tőkebeáramlás elősegítésében, a bankrendszer konszolidációjában és privatizációjában mutatkozhat meg.
Figyelemmel arra, hogy a strukturális reformok csak hosszabb távon bírnak közvetlen hatással a makrogazdasági helyzet alakulására, valamint hogy a lakossági és beruházási kereslet számottevőbb növekedése csak 2001-től kezdődően valószínűsíthető, konjunktúraprognózisunkban 2000-re további visszaesést, 2001-re pedig enyhe növekedést, de még mindig stagnálásközeli állapotot várunk. Az előrejelzési időszak további éveire 2-3 százalékos konjunktúrát tartunk reálisnak. Számításainkban a 2002-es parlamenti választásokkal véget érő politikai ciklushoz igazítottuk a beruházások és a fogyasztás alakulását. A háztartások és az állam fogyasztása, valamint a beruházások dinamizmusa ebben az évben lehet a legmagasabb. Annak ellenére, hogy a választási év után várható költségvetési kiigazítások a magán- és közösségi fogyasztás növekedési ütemét egyaránt mérséklik, a nettó export kedvező alakulása miatt a 2003-as évben is reálisnak tűnik a 3 százalékos növekedési ütem megőrzése.
Kissé romló külső egyensúly
A belső kereslet visszaesésének, az importletéti rendszer 1997-es bevezetésének, a nyomott energia- és nyersanyagáraknak, valamint a korona leértékelésének köszönhetően 1998-ban kedvezően alakult a cseh gazdaság kereskedelmi pozíciója: 1997-hez viszonyítva a külkereskedelmi deficit 2 milliárd dollárral csökkenve, 2.5 milliárd dollárra mérséklődött.
A kereskedelem területén a meghatározó kedvező folyamatok 1999-ben is folytatódtak, és a kereskedelem szerkezeti jellemzői is a múlt évihez hasonlóan alakultak. A belső kereslet visszaesésének és a korona gyengülésének hatására a bevitel növekedési üteme jelentősen mérséklődött a 65 százalékos súllyal bíró EU-relációban, és nagymértékben csökkent a kelet-európai országok viszonylatában. Eközben az EU-országokba irányuló - a teljes exportban 70 százalék körüli részesedésű - kivitel tavaly is erőteljes, de az 1998-asnál mérsékeltebb bővülést mutatott. Ezzel párhuzamosan a kelet-európai régión belüli export jelentős mértékben visszaesett, különösen a válságos helyzetbe került Oroszország és egyéb FÁK-tagállamok, valamint a szintén recesszióval küzdő Szlovákia viszonylatában. A kereskedelem szerkezetében kedvező jelenség, hogy az export élénkülésében a magasabb feldolgozottsági fokú, gépipari termékek játszották a legnagyobb szerepet.
A kereskedelmi egyenleg javulása alapvetően meghatározta a folyó fizetési mérleg alakulását is: 1998-ban a folyó mérleg deficitje szintén nagyjából 2 milliárd dollárral mérséklődött, és ezzel a GDP-arányos hiány jelentős mértékben - 6,1-ről -1,5 százalékra csökkent, és 1999-ben is nagyjából ezen a szinten maradt.
A 2000 és 2002 közötti időszakban a külkereskedelmi pozíció alakulását elsősorban a GDP-előrejelzésben szemléltetett belső keresletváltozás határozhatja meg. Becslésünk szerint a fogyasztás és a beruházások évről évre javuló dinamizmusának importnövelő hatását a kivitelt elősegítő EU-élénkülés és az esetlegesen javuló cseh export-versenyképesség csak korlátozottan lesz képes ellensúlyozni. Emiatt erre a három évre a külkereskedelmi egyenleg dollárban kifejezett értékének és relatív (GDP- és forgalomarányos) mutatóinak - nem túl jelentős, de évről évre folyamatos - romlását valószínűsítjük. A trend változását a 2003. év jelentheti, amely a választásokat követően a közösségi és a lakossági kereslet visszafogását hozhatja, és ekkorra számszerűsíthetőnek véljük a mikroszintű reformoknak és a növekvő működőtőke-beáramlásnak az exportképességre gyakorolt jelentősebb pozitív hatását is.
Előrejelzésünk szerint a folyó fizetési mérleg GDP-arányos mutatója tendenciájában a külkereskedelmi mérleg GDP-arányos mutatójához hasonlóan alakul. Ez alól kivételt jelent a 2003-as év, amikor a külkereskedelmi mérleg javuló egyenlege ellenére a GDP-arányos folyó fizetési mérleg enyhén romlik. Ennek magyarázata lehet, hogy a külföldi befektetők profitrepatriálása prognózisunk szerint 2002-től egyre jelentősebbé válik, évről évre növekvő mértékben csökkentve a szolgáltatásegyenleg szufficitjét, és növelve a jövedelemegyenleg éves hiányait.
Előrejelzésünk szerint a külső egyensúlytalanság mértéke kelet-európai viszonylatban középtávon összességében kedvezően alakul, a mérlegdeficit GDP-arányos szintjének növekedése ellenére a folyó fizetési mérleg/GDP mutató az előrejelzési időszak egyik évében sem lépi át az 5 százalékos szintet.
Folytatódó dezinfláció
A cseh inflációt az elmúlt két évben két fontos tényező határozta meg: a korona árfolyamának alakulása és a gazdaságot érő erőteljes sokkok, beleértve az 1998-as árvizet és ennek fiskális hatásait, a feltörekvő régiók valutaválságait, valamint a nyersanyagárak alakulását. Az 1997-es valutaválságot követő közel 10 százalékos nominális koronaleértékelődés a bérek és árak emelkedéséhez vezetett. Ezt követően azonban mind az éves, mind a december/december inflációs ráta jelentős csökkenést mutatott. Ez részben az inflációs célkitűzésre áttért monetáris politika szigorának köszönhető, amely rendkívül magas, bár időben fokozatosan mérséklődő nominális és reálkamatlábakat eredményezett, másfelől a korábbinál konzervatívabb fiskális és jövedelempolitikának, valamint a korona 1998 közepétől bekövetkező nominális és reálfelértékelődésének. A nettó infláció mindezek eredményeképpen 1998 decemberében 1,7 százalék volt, messze a jegybank eredeti 4,5-5,5 százalékos terve alatt.
Az előrejelzési időszakban az inflációs ütem további mérséklődésével számolunk. A jegybank inflációs célkitűzései között az szerepel, hogy a nettó infláció (a fogyasztói árindex korrigálása az élelmiszerárak és szabályozott árak emelkedésével) 2001-2003 között 1-3 százalékos legyen, s a fogyasztói árindex és a nettó infláció közötti rés fokozatosan mérséklődjön. A tavalyi kiugróan alacsony infláció után idén 5,5 százalékos pénzromlással számolunk, amit az elkövetkező években csak fokozatosan lehet mérsékelni, figyelembe véve a dezinfláció szempontjából kedvezőtlenebb külső környezetet, az adminisztratív árak korrekcióját és a gyorsabb reál-GDP-növekedés bér- és keresleti hatásait.
Stabil reálárfolyam
Csehországban a jegybank 1997 májusáig ragaszkodott a rögzített árfolyamrendszer és ezen belül az árfolyam mint nominális horgony fenntartásához, ami a nominális árfolyam rendkívüli stabilitását és a reálárfolyam erőteljes felértékelődését eredményezte. A valutaválságot követően a jegybank feladta a rögzített sávos árfolyamrendszert, és az inflációs célkitűzésre áttérve irányított lebegtetést alkalmaz. Az árfolyamrendszer változása és a valutaválság nyomán a korona árfolyama a válsággazdaságokra jellemző szokásos pályát írta le: a korona előbb az egyensúlyi értéket meghaladó mértékben leértékelődött, majd 1998-ban fokozatosan erősödött, és nagyjából a korábbi rögzített központi paritás körül fennállt árfolyamsáv gyengébb oldalát érte el. A nominális árfolyam U alakú mozgása és a felgyorsuló infláció nyomán - a többi valutaválságtól eltérően - nem következett be reálárfolyam-leértékelődés, sőt az elmúlt két évben jelentős reálfelértékelődés volt megfigyelhető. Ebben szerepet játszott a cseh jegybank szigorú monetáris politikája, aminek nyomán a hazai és külső kamatszínvonal közötti eltérés ismételten pozitív lett, és ennek nyomán felerősödött a tőkebeáramlás. A felértékelődéshez hozzájárult az inflációs nyomás mérséklődése, aminek eredményeképpen a reálkamatlábak is emelkedtek, addicionális nyomást gyakorolva a cseh valuta árfolyamára. A korona felértékelődéséhez a tőkemérleg mellett a folyó mérleg egyenlegében bekövetkezett javulás is szerepet játszott, növelve a korona iránti keresletet és a jegybank devizatartalékait. A központi bank összességében nem áll ellent a felértékelődésnek, mert kedvezőnek tartja az infláció és a nominális kamatszínvonal csökkentése szempontjából, valamint egyensúlyi folyamatnak látja, hiszen a folyó fizetési mérleg egyenlegének javulásával és a jegybanki devizatartalékok növekedésével párosul. Miközben a szerkezeti reformok eredményeképpen felgyorsult a termelékenység növekedése, a tartós és gyors reálárfolyam-felértékelődés gondot jelenthet a kereskedelembe kerülő javak nemzetközi versenyképessége szempontjából.
A korona árfolyamának alakulását az elkövetkező években a dezinfláció üteme mellett a tőkemérleg és a folyó fizetési mérleg egyenlegének alakulása határozza meg. A tőkemérleg esetében növekvő beáramlásokkal lehet számolni - különösen rövid távon -, a felgyorsuló privatizálás, a jelentős kamatfelár és a portfólióbefektetések növekedése nyomán. A folyó fizetési mérleg egyenlegében viszont a gyorsuló reál-GDP-növekedés, a megtakarításokat meghaladó beruházások nyomán növekvő hiánnyal számolunk. Emellett feltételezzük, hogy az előrejelzési időszakon belül az infláció - ha nem is egyenletesen - tovább mérséklődik, valamint fennmarad az összességében szigorú monetáris és fiskális politika is. Mindezek eredményeképpen véleményünk szerint megáll a korona erősödése, és kisebb ingadozások mellett - amelyeket elsősorban a fizetési mérleg alakulása, valamint a monetáris és fiskális politika határoznak meg - összességében kissé leértékelődik a nominális árfolyam. A nominális árfolyam enyhe leértékelődése mellett viszont a reálárfolyam stabil marad, jelezve az előrejelzési időszak végéig az eurózónával szemben fennálló pozitív inflációs rést.
Növekvő hiány és adósság
Csehországban 1996 óta folyamatosan romlanak a flow és stock államháztartási mutatók: az államháztartási deficit a korábbi évek 2,5-3-szorosára emelkedett, miközben az államadósság GDP-arányos értéke megduplázódott.
Várakozásaink szerint az elkövetkező években a cseh kormánynak komoly fiskális problémákkal kell szembenéznie. Elkerülhetetlen az adórendszer reformja és a közvetlen adókulcsok jelentős csökkentése, s kérdéses, hogy a közvetett adók növelése, valamint a kedvezőbb ciklikus hatások ellensúlyozzák-e a kiesést. További nehézséget jelentenek a felgyorsuló szerkezetváltás fiskális terhei, valamint a pénzügyi sérülékenység csökkentése érdekében jelentős fiskális terheket hordozó reformok a pénzügyi rendszerben. Azzal számolunk, hogy az államháztartási hiány tartósan 2,5-3 százalék között lesz, míg az államadóság növekedése rövid távon folytatódik, az elmúlt éveknél lassúbb ütemben.
Csehországban a valutaválságot követően változott a tőkebeáramlások szerkezete: mérséklődött a portfólió- és spekulatív célzatú kamatérzékeny tőkebeáramlás, és a szerkezeti reformok eredményeképpen növekedtek a közvetlen tőkebefektetések. A tőkebeáramlás tekintetében a következő években is a jelentős nettó beáramlással számolunk, a gyorsuló privatizációnak, a közvetlen tőkebefektetések ösztönzésének, a jelentős kamatrésnek és a pénzügyi rendszer nyitottságának köszönhetően. A tőkebeáramlások szerkezetében 1997-ben kezdődött szerkezeti átrendeződés folytatódik: növekszik a közvetlen tőkebefektetések volumene, miközben a portfólió-befektetések változatlan aránya mellett vélhetően csökkenni fognak a nemzetközi hitelfelvételek. Ez összességben az adóssággeneráló tőkebeáramlások részesedésének enyhe csökkenésével járhat.
Az átalakuló gazdaságokkal összevetve Csehország nem tekinthető súlyosan eladósodott gazdaságnak, de az adósságállomány növekedésének dinamikája az utóbbi években már aggasztó mértékű volt. A következő években tovább növekszik az adósság volumene és GDP-hez viszonyított értéke is, de a növekedés dinamikája a korábbinál sokkal alacsonyabb lesz: az adósság/GDP mutató az előrejelzési időszak végére meghaladja az 50 százalékot, míg az adósságszolgálati ráta eléri a 17 százalékot.
LUDÁNYI ARNOLD-GÁSPÁR PÁL