Állítsd be Google keresőjét, hogy a találatok között biztos ott legyen az Economx!
A régi szabályozás eleinte teljesítette a vállalatfelvásárlási szabályozások általános célját, hogy ha egy befektető vagy befektetői csoport nyilvánosan működő részvénytársaságban a részvénytársaság irányítását lehetővé tevő mértékű szavazati jogot megtestesítő részvényhányadot kíván szerezni, ezt csak úgy tehesse meg, hogy a részvények többségére egy szabályozott áron vonatkozó nyilvános felvásárlási ajánlatot tesz. Ez lehetővé tette a részvénytársaság többi részvényesei, elsősorban a kisbefektetők számára, hogy egy tisztességes ún. „exit” útján részvénytulajdonuktól megváljanak és azt a befolyást szerző részvényesnek értékesítsék. Ebben az esetben azok a részvényesek, akik nem tudnak a részvénytársaság irányításában az új, befolyásoló részesedést szerző részvényes felbukkanása folytán irányítást gyakorolni, illetve nem kívánnak befektetők maradni, eldönthetik, hogy vállalják-e az új irányító részvényes által történő irányítás esetleges kockázatait (új igazgatóság, új stratégia stb.) vagy élnek a lehetőséggel és tisztességes áron megválnak részvényeiktől.
A régi szabályozás hatálybalépését követően több nyilvános vételi ajánlat született. Ilyenek voltak például a Cofinec N.V részvényeire vagy a Kékkúti Rt. részvényeire tett nyilvános vételi ajánlatok (ezen belül az első nyilvános vételi ellenajánlat) és, hogy ne csak tőzsdei cégeket, hanem más nyilvánosan működő részvénytársaságot is említsünk, a KBC Bank NV. által a Kereskedelmi és Hitelbank Rt. részvényeseinek tett ajánlata 2000 elején.
A Budapesti Értéktőzsdén forgó részvények árfolyamesése következtében egy olyan általánosan alacsony részvényárfolyam szint alakult ki 1998 folyamán, amely számos részvénytársaságot csábító felvásárlási célponttá tett. Ezen csábításnak nem csak a szakmai hírnevükre kínosan ügyelő és épp ezért az általános, így a kisbefektetői érdekeket is maximálisan szem előtt tartó befektetői körök nem tudtak ellen állni, hanem az olyan, kockázatvállalásra hajlamosabb befektetői csoportok érdeklődését is felkeltette, akik habozás nélkül kihasználták a régi szabályozásban rejlő hézagokat. Ennek a folyamatnak az egyik legjelentősebb fordulópontja volt a TVK-ban, illetve a BorsodChem-ben történő befolyásszerzés. Ez ébresztette rá a Pénzügyi Szervezetek Állami Felügyeletét (a továbbiakban „Felügyelet”) arra, hogy a régi szabályozás rendelkezései nem alkalmasak arra, hogy a vállalatfelvásárlási szabályok céljainak érvényesülését, illetve a Felügyelet általi érvényesíthetőséget lehetővé tegyék. A Felügyelet kezdeményezésére ezért 2000 végén megindult az értékpapírtörvény nyilvánosan működő részvénytársaságokban történő befolyásszerzésre vonatkozó szabályai módosítását célzó tervezet kidolgozása, amelyet a parlament 2001. május 29-én fogadott el egy több pénzügyi tárgyú törvényt egyszerre módosító törvény részeként (a továbbiakban „új szabályozás”). A következőkben röviden áttekintjük az új szabályozás néhány fontosabb új elemét.
Az új szabályozás egyik fő célja, hogy megakadályozza azokat a módszereket, illetve technikákat, amelyekkel a régi szabályozás megkerülhető volt és ezzel lehetetlenné tegye vagy legalább is jelentősen megnehezítse és kockázatosabbá tegye a vállalatfelvásárlási szabályok kijátszását. A másik célja az volt, hogy az értékpapírtörvény tárgyi hatályának nyilvánosan működő részvénytársaságban történő befolyásszerzésre, illetve személyi hatályának részvényesekre történő kiterjesztésével és ehhez kapcsolódóan a Felügyelet jogkörének kiszélesítésével, a vállalat felvásárlási szabályok betartásának a Felügyelet által történő kikényszeríthetőségét lehetővé tegye.
Az új koncepció: befolyásszerzés
A régi szabályozás a nyilvánosan működő részvénytársaság szavazati jogot biztosító részvényeinek 33 százalékot meghaladó mértékű, közvetlenül vagy közvetett módon történő részvényátruházás útján történő megszerzéséhez írt elő nyilvános vételi ajánlattételi kötelezettséget. Ezzel szemben az új szabályozás bevezet egy új, meglehetősen tágan definiált fogalmat, a befolyásszerzést. Befolyásszerzésnek minősül a részvénytársaság közgyűlésén a döntéshozatalban való részvétel lehetőségét biztosító szavazati jog megszerzése, ideértve azon eseteket is, amikor a szavazati jogokat vételi, visszavásárlási, határidős vételi vagy használati, illetve haszonélvezeti jog alapján gyakorolják vagy egyéb körülmények következtében jön létre ilyen joggyakorlási lehetőség. Mindezeken túl az új szabályozás befolyásszerzésnek minősíti egy részvénytársaság részvényesének más részvényessel kötött olyan megállapodását is, amely alapján a részvényes jogosult a vezető tisztségviselők, illetve felügyelőbizottság tagjai többségének megválasztására, illetve visszahívására, vagy amely megállapodásban a felek kötelezettséget vállalnak a részvénytársaság egységes szempontok szerint történő irányítására. Ezen felül a befolyásszerzés abban az esetben is megvalósulhat, ha egymással független személyek összehangolják magatartásukat. Így a Felügyeletnek joga van olyan esetekben is fellépni, amikor egyes részvényesek (akár egymástól független részvényesekről is lehet szó) csak „összebeszélnek” egymással és összehangolják magatartásukat annak érdekében, hogy a részvénytársaság irányítását átvegyék.
Az új szabályozás szerint egy nyilvános társaságban történő 33 százalékot meghaladó mértékű befolyásszerzéshez előzetesen a Felügyelet által jóváhagyott, nyilvános vételi ajánlatot kell tenni. A 33 százalékos küszöb tehát megmaradt, azonban az új szabályozás azt is kimondja, hogy ha egy nyilvánosan működő részvénytársaságban a befolyást szerezni kívánó részvényes kivételével egy részvényes sem rendelkezik sem közvetlenül, sem közvetve a szavazati jogok több mint 10 százalékával, a vételi ajánlat megtétele már a 25 százalékot meghaladó befolyás megszerzéséhez kötelező. Ez a szabály a fregmentált részvényesi struktúrájú társaságok esetére vonatkozik, amelyeknél a társaság irányításának átvételéhez esetlegesen a 33 százaléknál kisebb mértékű befolyás is elégséges. Az alacsonyabb küszöbérték alkalmazása, a gyakorlatban nehézségekbe ütközhet.
A nyilvános vételi ajánlat megtételére valamennyi befolyásszerző fél közösen köteles, kivéve ha a felek megállapodnak a vételi ajánlatot tevő fél személyéről. Az ilyen, a vételi ajánlat megtételére kötelezett személyében történő megállapodás ugyanakkor nem mentesíti a feleket a vételi ajánlat megtételével kapcsolatos felelősségük alól.
Az új szabályozás a befolyásszerzés közzétételének kötelezettségére vonatkozóan is az eddiginél lényegesen szigorúbb szabályokat állapít meg. Ennek megfelelően a nyilvánosan működő részvénytársaságban történő 5 százalékos mértéket elérő, majd ezt követően minden további 5 százalékos mértéket elérő (illetve ezen mérték alá csökkenő) befolyásszerzést a szerződő fél köteles 2 naptári napon belül a Felügyeletnek, valamint a részvénytársaság igazgatóságának bejelenteni és ezzel egyidejűleg haladéktalanul kezdeményezni a bejelentés közzétételét is. Ez a bejelentési kötelezettség az 50 százalékos befolyás eléréséig áll fenn, ezt követően csak 75, illetve a 90 százalékos befolyás elérésekor kell ismét ezen kötelezettségnek eleget tenni. A bejelentési kötelezettség vonatkozik minden olyan megállapodásra is, amelynek alapján a befolyás megszerzésére csak a megállapodásban meghatározott későbbi időpontban vagy feltételtől függően kerül sor, tehát opciós jellegű megállapodásokra is. A bejelentési kötelezettség elmulasztása esetén, a bejelentési kötelezettség teljesítéséig a részvénytársasággal szemben a tagsági jogok nem gyakorolhatók. Az új szabályozás a részvénytársaságok számára arra is lehetőséget ad, hogy alapszabályukban a bejelentési, illetve közzétételi kötelezettség a 2 százalékot elérő befolyásszerzés, illetve a befolyás 2 százalék alá csökkenése esetén kerüljön előírásra.
Az ajánlat ellenértéke
A régi szabályozás szerint a vételi ajánlat ellenértéke nem lehetett kevesebb a tőzsdére bevezetett részvény esetén, a nyilvános ajánlattételt megelőző 90 nap súlyozott tőzsdei átalagáránál. Az új szabályozás szerint az ajánlat ellenértéke nem lehet kevesebb, mint az ajánlat benyújtását megelőző 180 nap forgalommal súlyozott tőzsdei átlagára, vagy az ajánlattevő, valamint a hozzá kapcsolódó személyek által a vételi ajánlat benyújtását megelőző 180 napon belül a részvénytársaság részvényeire ellenérték fejében kötött átruházási szerződés legmagasabb ára, vagy – vételi, visszavásárlási jog érvényesítése esetén – a szerződés lehívási ára és díja együttes összege közül a magasabb összeg. Az ellenértékre vonatkozó új szabályok nem teszik lehetővé azt, hogy a befolyásszerző egy-két nagyobb részvényessel külön megállapodást kössön, majd ezt követően – esetlegesen kihasználva azt a lehetőséget, hogy nagyrészvényeskénti felbukkanását követően a részvénytársaság részvényeinek árfolyama esésnek indul – egy, a részvényárfolyamok esését tükröző alacsony árfolyamon tegyen vételi ajánlatot. Különösen érzékenyen érintheti a szabályozásnak az ajánlat ellenértékére vonatkozó része azon részvényeseket, akik egy adott részvénytársaságot különböző opciós megállapodásokon keresztül irányítanak, tekintettel arra, hogy amennyiben az opció lehívásra kerül, úgy az ajánlatot az új szabályozás alapján az opciós áron kell megtenni, amely ár valószínűsíthetően lényegesen magasabb, mint a 180 nap forgalommal súlyozott tőzsdei átlagára. Az ilyen „fenyegetettség” megszüntetésének egyik első példája a MOL által a TVK részvényeire 2001 május 25-én, valamint a CE Oil & Gas által a BorsodChem részvényeire 2001. június 14-én tett nyilvános vételi ajánlat, amelyeket egyes piaci elemzők szerint az ajánlattevők azért tettek, hogy ne az új szabályozás alapján legyenek kötelesek – számukra esetlegesen lényegesen nagyobb terhet jelentő – ajánlatot tenni.
A vételi ajánlat
Az új szabályozás a vételi ajánlat kötelező tartalmi elemeit kibővíti, így a vételi ajánlatnak tartalmaznia kell:
– a befolyásszerzők és a közeli hozzátartozójuknak közvetlen – vagy közvetett befolyása mértékét; valamint
– az ajánlattevő által készített – a részvénytársaság jövőbeni működésére vonatkozó, a törvény mellékletében részletesen meghatározott tartalmi elemeket tartalmazó – működési tervet és amennyiben az ajánlattevő gazdasági társaság, annak gazdasági tevékenységéről készült jelentést.
Az ajánlattevő gazdasági tevékenységéről szóló jelentés valóságtartalmáért az ajánlattevő és a forgalmazó egyetemlegesen felel. A működési tervet és a gazdasági tevékenységről szóló jelentést a vételi ajánlat jóváhagyására irányuló kérelemhez mellékelni kell. Az ajánlattevőnek és a forgalmazónak mellékelnie kell az ajánlattevő személyre vonatkozó megállapodást (abban az esetben, ha több személy is köteles ajánlatot tenni) és amennyiben az ajánlattételi kötelezettség vételi, illetve visszavásárlási jogot megállapító szerződés vagy határidős vételi megállapodás alapján keletkezik, az ilyen megállapodást is.
Az új szabályozás egyértelműen rendelkezik arról, hogy a részvények ellenértékeként nem csak pénzt, hanem értékpapírt, vagy pénz és értékpapír kombinációját is lehetséges felajánlani, egyúttal kötelező tartalmi elemként írja elő az ellenérték kiszámításának és teljesítésének módját. Ezzel egyértelművé teszi a törvényhozó, hogy az új szabályozás alapján lehetséges nem, vagy nem kizárólag készpénzt megjelölni az ajánlat ellenértékeként. Nem vagy nem teljesen pénzbeni ellenérték esetén az ajánlatot elfogadók jogosultak kérni, hogy az ajánlattevő az ellenértéket teljes egészében pénzben fizesse meg.
Az ajánlattevő köteles a vételi ajánlat jóváhagyására irányuló kérelemhez mellékelni az ajánlat ellenértékének fedezetére vonatkozó igazolást. Az ajánlat ellenértékének fedezete lehet pénz, magyar vagy OECD tagállam állampapírja, illetve magyar vagy OECD tagállamban székhellyel rendelkező hitelintézet által kibocsátott bankgarancia.
A Felügyelet a kérelem benyújtásától számított 15 napon belül dönt a vételi ajánlat jóváhagyásáról vagy 5 napos határidővel, hiánypótlásra szólíthatja fel az ajánlattevőt, amelyről újabb 5 napon belül határoz. Amennyiben a Felügyelet ezen határidőn belül nem nyilatkozik, a jóváhagyást megadottnak kell tekinteni.
A Felügyelet által történő jóváhagyást követően az ajánlattevő haladéktalanul köteles az ajánlat és a felügyeleti eljárás eredményének közzétételét kezdeményezni, megjelölve az elfogadó nyilatkozat megtételére nyitva álló határidő kezdő- és zárónapját. A vételi ajánlat elfogadására nyitva álló határidő legalább 30 nap, legfeljebb 45 nap lehet, amely határidő kezdő napja nem lehet korábbi időpont, mint az ajánlat közzétételi napját követő második, illetve nem lehet későbbi, mint a közzétételt követő ötödik nap.
Az ajánlattevő, illetve az ajánlattételre egyébként köteles többi fél és ezek kapcsolt személyei az ajánlat elfogadására nyitva álló határidő záró napjáig a részvények átruházására, elidegenítésére, vonatkozó ügyletet, az ajánlat keretében kötött részvényátruházás kivételével nem köthetnek.
Az új szabályozás új elemként írja elő a részvénytársaság igazgatóságának a vételi ajánlat véleményezésének kötelezettségét és annak közzétételét. A vételi ajánlat értékeléséhez az igazgatóság jogosult független pénzügyi szakértőt megbízni, akinek értékelését az igazgatóság az igazgatósági véleménnyel azonos módon köteles közzétenni.
A vételi ajánlatot valamennyi, az ajánlat tárgyát képező részvénnyel rendelkező részvényes jogosult elfogadni és az ajánlattevő valamennyi felajánlott részvényt köteles megvásárolni, kivéve ha az elfogadó nyilatkozatok alapján az ajánlattevő nem szerezne a részvénytársaságban 50 százalékot meghaladó befolyást. Ezzel az új szabályozás erre az egy feltételre szűkíti le az ajánlat feltételeinek körét, jelentősen korlátozva az ajánlattevők mozgásterét. A részvény átruházási szerződés az elfogadó nyilatkozat megtételére nyitva álló határidő záró napján jön létre, kivéve ha a versenyfelügyeleti eljárás ezen a napon még nem zárult le. A zárónappal kapcsolatban az új szabályozás más halasztó feltételt nem tartalmaz, ugyanakkor felmerülhet más, a versenyfelügyeleti engedélyen kívüli, az ajánlattevő tulajdonszerzéséhez törvényben előírt engedély szükségessége is.
Az új szabályozás megteremti annak a lehetőségét is, hogy olyan esetekben, amikor az értékpapírtörvény szerint a vételi ajánlattétel nem kötelező, befolyásszerzésre egy ún. önkéntes vételi ajánlat útján kerüljön sor. Önkéntes vételi ajánlatra a vételi ajánlat szabályai az irányadóak, azonban annyi könnyítéssel, hogy az ajánlatot nem kötelező megtenni az összes szavazati jogot megtestesítő részvényre, s arról a részvénytársaság igazgatósága nem köteles véleményt közzé tenni. Önkéntes vételi ajánlat esetén ellenajánlat nem tehető.
Amennyiben a vételi ajánlat eredményeképpen nem kerül sor a vételi ajánlat tárgyát képező valamennyi részvény átruházására, az ajánlattevő viszont megszerzi a részvények 33, illetve 25 százalékát, az ajánlattevőnek további befolyásszerzése során nem kell újabb vételi ajánlatot tennie. Azonban, ha a vételi ajánlat eredményeképpen megszerzett befolyás mértéke nem éri el ezen értéket, úgy az ajánlattevőnek további, a küszöbértékeket meghaladó befolyásszerzéséhez előzetesen újabb vételi ajánlatot kell tennie.
Hatály
Az új szabályozás a kihirdetését követő 15. napon lép hatályba, annak rendelkezései csak a hatályba lépést követő befolyásszerezésre alkalmazandók. A befolyásszerző a hatályba lépést követő 60 napon belül köteles a meglévő befolyása mértékét és jellegét a törvény szerint bejelenteni, illetve közzétenni.
Aki a törvény hatálybalépésekor nyilvánosan működő részvénytársaságban 25 vagy 33 százalékos küszöböt meghaladó mértékű befolyással rendelkezik – s ezt a befolyását a korábban hatályos szabályok alapján vételi ajánlat megtétele nélkül szerezte – a befolyása mértékét csak a vételi ajánlatra vonatkozó új szabályok alkalmazásával növelheti. Ez a rendelkezés a gyakorlatban azt eredményezi, hogy azon részvényesek, akik a fenti küszöböt meghaladó befolyással rendelkeznek egy nyilvános részvénytársaságban, de a befolyásukat nem vételi ajánlat útján szerezték, a törvény hatálybalépését követően csak vételi ajánlat útján jogosultak további részvényeket vásárolni, illetve befolyást szerezni.
Ha a nyilvánosan működő részvénytársaság alapszabálya a törvény hatálybalépésekor a vételi ajánlattételi kötelezettség küszöbértéke, illetve a vételi ajánlatban meghatározott ellenérték legkisebb összege tekintetében az új szabályozásban foglaltaktól eltérő rendelkezéseket tartalmaz, a részvénytársaság az alapszabályának ezen rendelkezéseit legkésőbb 2004. június 30-ig köteles hatályon kívül helyezni vagy az új szabályozással összhangba hozni.
Az új szabályozás több ponton módosítja a társasági törvényt is. Egyik lényeges módosítás az, hogy amennyiben a társasági törvény 229. §-nak (2) bekezdése szerint nyilvánosan működő részvénytársaság alapszabálya az egy részvényes által gyakorolható szavazati jog legmagasabb mértékét korlátozza, úgy ez a korlátozó rendelkezés az új szabályozás törvényi erejénél fogva hatályát veszti az új szabályozás szerinti vételi ajánlatra vonatkozó eljárás lezárásakor, ha a vételi ajánlat útján a részvénytársaságban 50%-ot meghaladó befolyás megszerzésére került sor. Ezen szabályt azonban a hatálybalépéskor a társasági törvény 229. §ának (2) bekezdése alapján már meglévő szavazati jog korlátozás esetében a Magyar Köztársaság Európai Unióhoz történő csatlakozásáról szóló nemzetközi szerződést kihirdető törvény hatálybalépésének napját követő 5. naptári év utolsó napjáig nem kell alkalmazni.
Új felügyeleti jogosítványok
A régi szabályozás működésével kapcsolatban jelentkező problémák közül, amivel a Felügyelet szembesült, az egyik legjelentősebb az volt, hogy a régi szabályozás alapján a Felügyelet a vállalatfelvásárlási szabályok megszegése, illetve annak gyanúja esetén nem rendelkezett olyan megfeleleti?????????????????? hatáskörrel, illetve intézkedési jogosultsággal, amelyekkel a Felügyelet a szabályok betartását kikényszeríthette volna. Mint már utaltunk rá, az új szabályozás egyfelől kiterjesztette a törvény személyi és tárgyi hatályát a befolyásszerzésre, illetve a befolyásszerzők felügyeletére. Ezzel párhuzamosan a Felügyelet feladatköre kiterjesztésre került a nyilvánosan működő részvénytársaságban történő befolyásszerzéssel kapcsolatban az értékpapírtörvényben meghatározott szabályok és elvek betartásának és érvényesülésének ellenőrzésére és vizsgálatára is. Az új szabályozás a nyilvánosan működő részvénytársaságokban történő befolyásszerzés Felügyelet által történő ellenőrizhetőségének érdekében a részvényesi jogok gyakorlóját arra kötelezi, hogy a Felügyelet írásbeli megkeresésére tárja fel a részvényesi jogok gyakorlására kötött megállapodást és valamennyi, e tárgyban keletkezett irat másolatát bocsássa a Felügyelet rendelkezésére, valamint jelölje meg azokat a személyeket, akik érdekében ténylegesen eljár. Az érintettek – ide értve az új szabályozás alapján a kibocsátót illetve a részvényeseit is – jogszabály, illetve a Felügyelet határozatában meghatározott feltételektől történő eltérése esetén alkalmazható felügyeleti szankciók köre kibővült a tagsági jogok gyakorlásának felfüggesztésének lehetőségével is. Ezen túlmenően a Felügyelet jogosult a kibocsátó, befektetési szolgáltató, tőzsde, elszámolóház, illetve a nyilvánosan működő részvénytársaságban történő befolyásszerzés szabályait megsértő személyt az értékpapírtörvényben, vagy annak felhatalmazása alapján kiadott jogszabályban, valamint a Felügyelet határozatában foglalt kötelezettség megszegése, kijátszása, elmulasztása vagy késedelmes teljesítése esetén 500 ezer forinttól 100 millió forintig terjedő összegű bírsággal sújtani.
Az új szabályozásban a befolyásszerzés széles és tág értelmezési lehetőséget biztosító meghatározása, valamint a befolyásszerzőket terhelő bejelentési és a 33, illetve a 25 százalékos küszöböt elérő befolyásszerzés esetén fennálló ajánlattételi kötelezettség és az ezzel párhuzamosan a Felügyelet oldalán megjelenő széles jogértelmezési, illetve szankcionálási és intézkedési lehetőség – álláspontunk szerint – a régi szabályozáshoz képest rendkívüli mértékben megnöveli a Felügyelet mozgásterét, lehetőségeit és ezzel a felelősségét is. Úgy gondoljuk, hogy ha a Felügyelet az új szabályozás alkalmazása során érvényesíteni tudja a befektetők érdekének és a tőkepiac egyensúlyának fenntartását, figyelembe véve a piac működése által megkövetelt gyakorlati szempontokat és megteremtve az egyensúlyt a klasszikus hatósági jellegű bírságoló, szankcionáló, illetve a piac és annak szereplőinek érdekeit rugalmasan figyelembe vevő piac- és befektetőbarát magatartás között, lehetőség nyílhat arra, hogy az új szabályozás igazi céljait elérje és az új szabályozás alkalmazása során ténylegesen megszüntetésre kerüljenek a korábban felmerült anomáliák.
Richard Lock partner, külföldi jogi tanácsadó, Dr. Lánchidi István
ügyvéd, Köves Clifford Chance Pünder ügyvédi iroda
Szerzőinkről:
Richard Lock partner, külföldi jogi tanácsadó, Dr. Lánchidi István
ügyvéd, Köves Clifford Chance Pünder ügyvédi iroda
A Köves Clifford Chance Pünder többek között az alábbi nyilvános vételi ajánlatokkal kapcsolatban működött közre jogi tanácsadóként: a Cofinec N.V. részvényeire tett két ajánlat során az ajánlattevők oldalán; a Kékkúti Rt. részvényeire tett ajánlatok és ellenajánlat során a társaság és fő részvényesei képviseletében; a Kereskedelmi és Hitelbank Rt. részvényeseinek tett vételi ajánlat során a KBC Bank N.V. ajánlattevő képviseletében. A Köves Clifford Chance Pünder a BorsodChem Rt. jogi tanácsadója volt 2001 elejéig.”
