Állítsd be Google keresőjét, hogy a találatok között biztos ott legyen az Economx!
A május elején megváltoztatott árfolyamrendszer bevezetéskori (1995. március) célja az volt, hogy egy előre bejelentett és hiteles sávban tartsa a forint valutakosárral szembeni árfolyamát, és ezzel visszafogja a leértékelési várakozásokat, amelyek akkorra már veszélyes mértékeket öltöttek: egyrészt megnövelték az ország külföldi finanszírozásának költségét, másrészt - beépülve a hazai szereplők inflációs várakozásaiba - veszélyeztették a belföldi árszínvonal stabilitását.
A bevezetésekor némi kétkedéssel fogadott rendszer beváltotta a hozzá fűzött reményeket: kedvező szintre szorította le a külső finanszírozás prémiumát és kordában tartotta az inflációs várakozásokat. Az árfolyam stabilitása a hazai monetáris politika legnagyobb sikere volt: nem pusztán hitelességet és bizalmat kölcsönzött a magyar fizetőeszköznek, hanem javította a magyar gazdaság megítélését is.
Ugyanakkor a monetáris politika, amely megakadályozta, hogy az árfolyampályához kötődő, rendkívül fontos várakozási komponens végletes nyomást fejtsen ki az árszínvonalra, nem volt túlságosan tevékeny az infláció leszorításában. A 90-es évek inflációjának forrása elsősorban a rendszerváltás előtti időből örökölt egészségtelen árarányok átrendeződése volt, így nem meglepő, hogy a szükséges relatív árigazodások megtörténtével az infláció 1996 és 1999 között lényegében folyamatosan és automatikusan, különösebb jegybanki rásegítés nélkül is csökkent. A jegybanki politika magja nem az aktív antiinflációs politika, hanem egyfajta monetarista filozófia szerint a reálfolyamatok bolygatása nélküli kiegyensúlyozott és kiszámítható működés volt. Ezt mutatja, hogy az elmúlt hat évben a jegybank nettó devizaeszközeinek növekedését nettó forinteszközeinek oly mértékben történő csökkenése kísérte, ami mellett a monetáris bázis növekedése folyamatos és rendkívül kiszámítható volt - még akkor is, ha a kvázi fix és hiteles árfolyamrendszerben ez jelentős sterilizációs tevékenységgel járt együtt. A pénzmennyiség stabil és kiszámítható növekedési üteme pedig nem más, mint a megfontolt monetáris politika egyik manifesztációja.
A jegybank alkalmazkodó, fenntartható egyensúlyt célzó politikájának centrumában nem az infláció leszorítása, hanem az átalakulófélben levő, külső finanszírozásra szoruló, kis, nyitott magyar gazdaság számára épp ennyire fontos külső pozíció és fizetőképesség állt. Legyen a növekedés fenntartható, folyamatos és finanszírozható. Ezen célok elérésének egyik eszköze az árfolyam volt, mely egyben a monetáris politika közbülső (és numerikus) céljául is szolgált. A kiszámítható árfolyam volt a kiegyensúlyozottság biztosítéka, többek között az exportra termelő vállalatok versenyképességének automatikus fenntartásán keresztül. Ebben az összefüggésben az inflációval kapcsolatban csak az a követelmény, hogy ne legyen nagyon magas és nagyon változékony; mérsékelt, kiszámítható árszínvonal-emelkedés mellett remekül elmuzsikál a gazdaság, az a fontos, hogy az exportunk nőjön és az országba áramoljon a nem kamatindukált tőke.
A Balassa-Samuelson-hatás
A mérsékelten magas, de elviselhető inflációt nem könnyű csökkenteni, sőt, talán káros is lenne, tartják egyesek. Erre sokszor emlegetik fel az ún. Balassa-Samuelson-hatást. Ez nem pusztán az íróasztalon papírra vetve tetszetős elmélet, hanem a valóságban is megfigyelhető jelenség, amely jól írja le bizonyos felzárkózó gazdaságok inflációs és árfolyam-folyamatait. Az elmélet szerint a javakat külkereskedelmi forgalomba kerülő és ott versenyző (tradeable) és a külkereskedelmi forgalomban nem versenyző (non-tradeable) javakra lehet osztani, az országokat pedig fejlettekre és felzárkózókra. A tradeable javak (pld. iparcikkek) árai a verseny és a szabad kereskedelem miatt minden országban egyformák, míg a non-tradeable javak (pld. szolgáltatások) ára országról országra változik.
A tradeable szektor munkatermelékenysége a felzárkózó országokban rendkívül gyorsan növekszik, az országos átlagnál magasabb ütemben növelve ezen szektorokban a béreket. A verseny és a szabad munkaerő-áramlás miatt a szektorok egymáshoz képesti határtermék-értékei országon belül egyensúlyban kell hogy legyenek, ami az alacsonyabb termelékenységű non-tradeable szektorban az átlagosnál magasabb árszínvonal-növekedést von maga után. Adott ország tradeable és non-tradeable szektorának árszintje közti divergencia függ attól, hogy milyen gyorsan zárkózik fel az ország a fejlett világhoz, ill. mekkora a tradeable szektorban a termelékenység növekedési üteme.
Ez eddig jól támogatja azt az érvelést, hogy a hazai inflációt nem érdemes leszorítani, hiszen ez a produktivitás növekedésének gátját képezné és visszavetné a gazdaságnak a centrumhoz, Magyarország esetében az EU-hoz történő felzárkózását. Amiről sokan megfeledkeznek, az az, hogy a Balassa-Samuelson-elmélet itt még nem áll meg, végső következtetését elsősorban nem az árszínvonalra, hanem a reálárfolyamra vonatkozóan vonja le. Mivel a nominális árfolyam a tradeable szektor árainak megfelelően alakul, a teljes (tradeable és non-tradeable) jószágkosár szerint számított vásárlóerő-paritás alapján a felzárkózó ország nemzeti fizetőeszközének reálárfolyama nő, azaz nominális árfolyamának főbb kereskedelmi partnerek devizáival szembeni értékvesztése elmarad a megfelelő inflációs különbségtől. Reálfelértékelődés természetesen nem pusztán alacsony nominális leértékelődésen keresztül valósulhat meg, hanem úgy is, hogy az átlagos infláció kismértékben nagyobb, mint a kereskedelmi partnereknél. A nominálárfolyam azonban felértékelődik, deflációt okozva a belföldi tradeable árakban, és abszolút értékben mérsékelt, relatíve viszont magas árszínvonal-emelkedést engedve meg a non-tradeable javak esetében. Sokan az Európai Monetáris Unión belüli inflációs divergenciát is a BS-hatással magyarázzák, az ír, a spanyol és a portugál példát citálva. Ezekben az országokban nagy a tradeable szektor termelékenységnövekedése, viszonylag magas a divergencia a két szektor árszínvonalában, de mivel az egységes valuta miatt a tradeable árak nemigen csökkenhetnek, az egyensúly a non-tradeable javak magasabb inflációján keresztül jön létre.
Antiinflációs politika
és árfolyam
A forint árfolyamsávjának szélesítését követően a jegybank meghirdette új monetáris politikáját, melynek középpontjában az infláció gyors és aktív leszorítása áll. Ennek Magyarországon is a monetáris kondíciók szigorítása az eszköze, ami kis, nyitott gazdaság lévén itt alapvetően a reálárfolyam felértékelődését jelenti. Ebben az összefüggésben a jegybank elismeri azt a tényt, hogy a hazai infláció tulajdonképpen érzéketlen a reálkamatra, a kamatszint inkább a devizaárfolyam manipulálásában, irányításában játszik szerepet, esetleg a belföldi jövedelemtulajdonosok aggregált megtakarítási egyenlegét befolyásolja, igaz, ezt sem valami hatékonyan. Ha az inflációra monetáris politikai eszközökkel kívánunk hatni, azt csak az árfolyamon keresztül tehetjük meg.
Lehetőségek és kockázatok
A stratégia központi eleme az ország gyors gazdasági növekedése, azaz a tradeable és a non-tradeable szektor árszínvonal-változásának fentebb kifejtett eltérő dinamikája. A non-tradeable árakban a viszonylag alacsony munkatermelékenység miatt a közeljövőben nem várható gyors dezinfláció, így alacsony átlagos infláció eléréséhez a tradeable szektorban muszáj deflációnak bekövetkeznie. Tehát például a piaci szolgáltatások árszínvonal-emelkedése mellett számítani kell az iparcikkek, élelmiszer-ipari termékek, stb. árszintjének esésére. Erős árfolyam mellett a verseny nem engedi, hogy ezen javak árai ne reagáljanak az erősödő forintra, hiszen ellenkező esetben az import tönkreteszi a túl magas árakat alkalmazó hazai szereplőket.
Fontos felismerni, hogy az emelkedő árfolyam a lassuló inflációnak nem pusztán eszköze, hanem következménye is. Amennyiben a hazai ár- és bérszínvonalnak a közös valutában kifejezve közelednie kell az európai uniós átlaghoz, a belföldi árnövekedés azonban lelassul, akkor ez az alkalmazkodás csak a nominális árfolyam erősödésén keresztül valósulhat meg.
Az új inflációs célt és a jelenlegi árfolyamrendszert összevetve elmondható, hogy amennyiben a leértékelési ütemet hamarosan nullára csökkentik, a mostani sávszélesség kb. elegendő a 2002-es cél eléréséhez, és a sikeres megvalósulás esetén a forint - az évek óta megszokottaknak megfelelően - az új sáv erős oldala mellett lebeg majd, alkalmasint többször intervencióra kényszerítve a jegybankot. Ekkor a Nemzeti Bank és a kormány eldöntheti, hogy meghagyja-e a mostani sávot és interveniál (amire korlátlan mennyiségű munícióval rendelkezik), vagy a paritás kiigazításával további teret enged a nominális felértékelődésnek.
A rózsaszín álmok valóraválásának azonban egyik nagyon fontos feltétele, hogy a reálfelértékelődés okozta versenyképesség-vesztés miatt ne romoljon vészesen a külső egyensúly, amire a lassuló Európa és a 2002-es választások idejére bőkezűvé váló, valamint az alacsony infláció miatt romló pozíciójú államháztartás mellett amúgy is van esély. Az emelkedő reálárfolyam ugyanakkor hosszú távon nem feltétlenül jelent versenyképesség-csökkenést. A munka-egységköltség alapon reálleértékelő árfolyam-politika eddig automatikus marginnövekedést biztosított a vállalati szektornak, amely viszont most rá lesz szorítva termelése további racionalizálására és személyi jellegű kiadásai visszafogására. Az export versenyképessége kapcsán feltétlenül ki kell emelni a magyar export nagy importvonzatát is, ami természetes fedezetet nyújt a bevételi oldalon elszenvedett veszteségek egy jelentős részére.
A turizmusra és a kis- és középvállalkozások egy részére gyakorolt kedvezőtlen hatások következtében a külső egyensúly várhatóan romlani fog, de ennek mértéke egyelőre nem tűnik vészesnek. Szerencsére a folyó fizetési mérleg hiánya nem sokkal haladja meg a GDP 3 százalékát, működőtőke-beáramlásra ezután is lehet számítani, a fizetési mérleg alapegyenlege szufficites, tehát egyelőre egy kismértékű egyensúlyromlás sem okozna számottevő forintgyengülést.
Természetesen a jegybank nem maradhat magára az infláció ellen harcban, a gazdaságpolitika aktív és hathatós támogatására is szükség van, elsősorban az agrár- és a versenyszabályozás terén. Enélkül az inflációs cél nem tartható fenn, az árfolyam pedig kedvezőtlen irányba mozoghat. Ilyen kilátások mellett nem tűnik kifizetődőnek a forint shortolása, különösen a magas carry miatt, amit az MNB inflációs céljainak teljesülése esetén sem fog agresszívan csökkenteni. Összefoglalva elmondhatjuk: a megvalósult felértékelődés nem jelent egyensúlytalanságot, mindössze a racionális piac árazza be az általa valószínűnek tartott jövőt. Várható, hogy ez ezután sem lesz másképp.
Duronelly Péter
