Magyarország veszített vonzerejéből decembertől februárig

A likviditáselmélet sokak által "eretneknek" titulált alaptézise, hogy "az árfolyam kizárólag a piaci likviditás (a piacra kerülő tőke) függvénye, és semmi köze az értékhez vagy a pszichológiához". A likviditáselmélet tulajdonképpen két dolgot vizsgál, a megvásárolható szabad részvények mennyiségének változását és a tőkepiac szereplői számára rendelkezésre álló elkölthető pénzmennyiséget. Az elmélet logikája rendkívül egyszerű: ha például a szabad részvények száma érdemben nem változik és új pénz érkezik a piacra, az áraknak fel kell menniük, vagy például egy új kibocsátás ceteris paribus likviditást von el a piacról, ami az árak esésével jár.
Szigorúan a részvénypiacnál maradva a likviditást növelő tényezők a részvényalapokba áramló tőke és a vállalatok - hangsúlyozottan készpénzes és nem részvénycserés - felvásárlásai. A likviditást ezzel szemben gyengíti a részvényalapok tőkéjének kiáramlása és az új kibocsátások. Az elmélet kritikusainak fő érve, hogy nehéz a megbízható információkat a reagáláshoz szükséges idő alatt begyűjteni, így a következtetések - ha egyáltalán igazak - csak a múltra vonatkozóan adhatnak magyarázatot.
Minden elméletet az igazol leginkább, hogy mennyire alkalmazható a gyakorlatban. Az elmélet támogatói a megbízható információforrásokkal kapcsolatos kétségekre azzal válaszolnak, hogy az USA-ban immár kész iparág a likviditásra vonatkozó adatgyűjtés, erre a piacra is egyre több szereplő lép be minőségi szolgáltatással. Az alapokba áramló tőke nyomon követésével foglalkozik például a Trim Tabs vagy az ICI, a felvásárlásokat és a jövőbeli kibocsátásokat a CommScan és a Securities Data figyeli. Sőt, már olyan cég is létezik a CDA InvestNet személyében, amely a "bennfentes" kereskedelem adatait gyűjti, tehát az egyes cégek sajátrészvény-tranzakcióiról szóló információkat. Mindez kiegészül azzal, hogy napjainkban lejátszódó robbanásszerű informatikai fejlődés sokat segíthet az adatbázi-sok fejlődésében. Addig azonban az egy megbízható, szűkebb körtől származó adatokat a fenti cégek statisztikai módszerekkel vetítik ki a teljes piacra.
Ha elfogadjuk azt, hogy a likviditáselméletnek van elméleti létjogosultsága és legalábbis érdemes elemzési arzenálunkba az - immár hazánkban is elterjedt - fundamentális és technikai módszer mellé felvenni, akkor adódik a kérdés, vajon a gyakorlatban is lehet-e alkalmazni térségünk tőkepiacaira. Az alkalmazhatóság feltételei között első helyen szerepel a megfelelő adatbázis. A tengerentúli tendenciáknak megfelelően már több olyan cég is létezik, amely főként a feltörekvő piaci részvényalapokba áramló tőke nagyságát figyeli, s ezen belül külön csoportként foglalkozik a kelet-európai régióalapokkal.
További feltétel, hogy az adatbázis a piacot befolyásoló likviditás túlnyomó részét lefedje. A magyar részvénypiacra összpontosítva ezzel kapcsolatban azt mondhatjuk, hogy a globális "emerging market", valamint a kelet-európai piacoknak dedikált részvényalapok tőkéjének ki- és beáramlásai alapvetően meghatározzák a hazai piac plusz likviditását vagy likviditáscsökkenését.
A rendelkezésre álló adatok szerint tavaly a részvények ismét erősödő ütemben vándoroltak külföldi stratégiai és pénzügyi befektetők kezébe. A hazai háztartások részesedése a '98 végi 10,2 százalékról 6 százalék alá, a befektetési alapok, biztosítók és pénztárak befektetéseinek aránya 2,7 százalékról 1,8 százalékra csökkent, ezzel párhuzamosan a külföldiek súlya a tőzsdei részvények tulajdonosi szerkezetében 70,9 százalékról csaknem 80 százalékig erősödött.
A likviditásbővítő tényezők közül eddig nem játszottak meghatározó szerepet a készpénzes felvásárlások. Komoly, a piac egészét érintő árfolyam-befolyásoló hatásuknak a közeljövőben sem nagy a valószínűsége, hiszen az indexben nagy súllyal szereplő társaságok szinte kivétel nélkül erős "take-over klauzulákkal" (szigorú felvásárlási szabályokkal) vértezték fel magukat, az állami - és egyébként abszolút piacidegen - aranyrészvényekről nem is beszélve.
A likviditásszűkítő hatású új kibocsátásokkal az állam már csak korlátozott mértékben képes operálni, a piacon szereplő társaságok pedig nem mutatnak igazán nagy kedvet a nyilvános tőkeemelésekre. A fentiek fényében tehát kijelenthetjük, hogy a Budapesti Értéktőzsdére érkező, illetve onnan kivont likviditást - rövid távon legalábbis - nagymértékben befolyásolják a hazánkba is befektető nemzetközi alapok tőkéjének be-, illetve kiáramlásai.
Ismét a magyar részvénypiacra koncentrálva természetesen nem csak az számít, hogy az említett befektetési alapok friss tőkéhez jutnak-e vagy éppen jegyeik visszaváltását regisztrálják, hanem az is, hogy miképpen változik hazánk súlya a portfóliójukban. Jelentős mértékű súlyváltoztatás ugyanis teljesen át tudja írni az esetleg befolyó plusz tőke célpiacait.
A feltörekvő piacokra (emerging markets) befektető részvényalapok 1995 januárja és 1997 júliusa között szinte folyamatosan nettó likviditásbővülést regisztrálhattak, ami az emergingmarket-indexek teljesítményében is tetten érhető volt. Ezt követően azonban mostoha időszak köszöntött rájuk, a délkelet-ázsiai válsággal kezdődő feltörekvő piaci válsághullám ellenkezőjébe fordította a tendenciát. A tavalyi év ismét fordulópont volt, kezdetben a visszaváltások mértéke csökkent, majd júniusban először regisztráltak nettó tőkebeáramlást, amely tartósnak bizonyult.
Amint azt táblázatunk is mutatja, a kelet-európai piacokra befektető alapoknál is hasonló folyamat játszódott le. A decemberrel kezdődő három hónapban a globális emergingmarket-alapokba 1,7 milliárd dollár friss tőke érkezett, ami önmagában is komoly szám. Arányaiban azonban még jelentősebb plusz likviditásnak örvendhettek a kelet-európai részvényalapok menedzserei, hiszen ennek az eszközosztálynak önmagában csaknem 900 millió dollárnyi új tőkével szavaztak bizalmat a befektetők.
Az egyes országok súlyait vizsgálva a mellékelt táblázat azt mutatja, hogy hazánk a december-február közötti időszakban veszített vonzerejéből az alapmenedzserek körében, a tőlünk elvont százalékokat Lengyelországba és Oroszországba csoportosították át. A lengyel piac attraktivitását a technológiai szektor nagyobb részaránya, az oroszét pedig az olajárak emelkedése növelte meg. A beáramló tőke mindenesetre olyan mértékű volt, hogy hazánk súlyának csökkentése ellenére nálunk is tovább emelkedtek az árak. Az elmúlt időszakban regisztrált jelentős likviditásbővülés a jövőben sem látszik megtorpanni.
Érdemes megjegyezni, hogy bizonyos technikai változások is erősítik a feltörekvő piacokra történő tőkeáramlást. Az intézményi befektetők az USA-ban a nemzetközi részvényportfóliók értékelésére egyre inkább az MSCI All-Country World (ex-US) indexet használják benchmarkként. Ez a korábbi referenciahozamokkal szemben 9 százalékos súllyal a feltörekvő piacokat is tartalmazza.
Így az ezt az eszközcsoportot eddig kerülő konzervatív tőkék is új szereplőként jelennek meg ezeken a piacokon. Emellett a feltörekvő piacok 1999-es teljesítménye önmagában is arra indított néhány nagyobb nyugdíjalapot, hogy hivatalosan deklarálja a feltörekvő piaci befektetések irányába történő elmozdulást. Ilyen például a Lucent Technologies Inc. és San Francisco város nyugdíjpénztára.
Ami régiónkat illeti, a kelet-európai térség vonzerejének csökkenése a többi feltörekvő piaci térséghez képest a közelgő EU-csatlakozás és a fő kereskedelmi partner, Nyugat-Európa jó gazdasági teljesítményének fényében eléggé valószínűtlen. A technológiai papírok iránt világszerte tapasztalható bizalomvesztés és az olaj árának csökkenése is azt a véleményt látszik igazolni, miszerint nem indokolt Magyarország súlyozásának további csökkentése a régión belül. A hazai részvénypiac likviditásának jövőbeni alakulását a fentiek tükrében optimistán kell megítélnünk.
VARGA SZABOLCS