Érdemes jegyezni az IPO-n

Egy vállalat részvényeinek tőzsdei bevezetését a legtöbb esetben - Magyarországon ezt törvényi szabályozás is kötelezővé teszi - nyilvános kibocsátás előzi meg (angolul initial public offering, rövidítve IPO). Tapasztalatok szerint az IPO során megállapított ár általában alatta marad az első tőzsdei kereskedési nap árfolyamának. Ezt alulárazásnak nevezik.
A diszkont számos indoka közül az első, hogy a tőzsdén megjelenő új részvény általában kevéssé ismert. A kibocsátást szervező befektetési banknak is érdeke a valós piaci értéknél alacsonyabb ár, hiszen így kockázatát több szempontból is csökkenti, a potenciális nyereségét pedig növeli. A szervezők (aláírók) a kibocsátó vállalat által felajánlott értékpapír-mennyiségnek akár jelentős részére is jegyzési garanciát vállalnak, ami annyit tesz, hogy sikertelen jegyzés esetén a le nem jegyzett részvénycsomagot a szervezők veszik meg. A szervezők gyakran hangsúlyozzák: a kibocsátónak is érdeke, hogy a részvénycsomagot diszkonttal értékesítsék, hiszen így nagyobb az árfolyam-emelkedés lehetősége, s ez a következő kibocsátások alkalmával vonzóvá teheti a papírt a befektetők szemében.
Ibbotson-Sindelar-Ritter egy vizsgálatuk során 9000 amerikai IPO-t tekintettek át az 1960 és 1987 közötti időszakban, s ezek alapján megállapították, hogy az első nyilvános kibocsátás során kialakult ár átlagosan 16 százalékkal volt alacsonyabb az első kereskedési nap árfolyamánál. Azóta a tőkepiacok jelentős változásokon mentek keresztül (például az új gazdaságot képviselő vállalatok megjelenése miatt), így érdekes eredményeket ígérhet egy hasonló vizsgálat elvégzése. A Német Befektetési Rt. munkatársai 438 ilyen kibocsátást vizsgáltak meg az 1997 márciusától 1998 márciusáig tartó időszakban. A felmérés során abszolút hozamokat (egynapos, egy hónapos és három hónapos) vettek figyelembe, figyelmen kívül hagyva a piac egészének viselkedését. Az eredmények azt mutatták, hogy az IPO-n való részvétel átlagosan 10 százalékos hozamot biztosított, ha a jegyző az első kereskedési nap átlagárfolyamán eladta a jegyzett papírokat. Érdekes ugyanakkor, hogy a vizsgálat eredményei szerint jobban járt az, aki ennél hosszabb ideig megtartotta papírjait.
A fenti kutatás csak a hozamok egyszerű számtani átlagát vette figyelembe. Az egyes IPO-k (dollárban számított) értékével súlyozott számítás azonban ettől némileg eltérő eredményt mutatott, így az első napon történő értékesítéssel 8,6 százalékos átlagos hozam adódott. Eszerint a magasabb értékű IPO-n való részvétellel az átlagosnál valamivel alacsonyabb hozam volt elérhető.
Szektorokra bontva a vizsgált kibocsátásokat, számtani átlaggal számolva a vizsgált időszakban az ipari vállalatok és a pénzügyi szektor képviselőinek részvényeivel lehetett realizálni a legjobb hozamot (18,1 százalékot és 13,5 százalékot). Persze ez az azóta könnyen megváltozhatott, ismerve a technológiai szektor képviselőinek kiemelkedő teljesítményét.
A hozamok átlagának figyelembevétele természetesen nem elég a következtetésekhez, valamiféle kockázati mérőszám alkalmazására is szükség lehet, mint minden befektetés esetében. Ehhez az egyes kibocsátások egyedi hozamainak az iparági átlaghoz viszonyított varianciája látszott a legalkalmasabbnak. A hozam-kockázat elemzés eredményei alapján a legjobb szektoroknak a nem ciklikus fogyasztási cikkek gyártói és a pénzügyi szolgáltatók bizonyultak. (Az alapanyagok és az energetika esetében nem született szignifikáns eredmény az alacsony mintaszám miatt). Megfigyelhető, hogy az ipari vállalatok - bár jegyzésükkel magas hozam volt elérhető - kockázata az átlagosnál jóval magasabb volt.
A már korábban említett kérdés, nevezetesen az, hogy a részvénymennyiség nagyságától függhet-e a hozam nagysága, szintén alaposabb vizsgálatot igényelhet. Az IPO-kat a kibocsátott részvénymennyiség alapján öt csoportba sorolva kiderül, hogy a kisebb volumenűeknél magasabb kockázat mellett magasabb hozam, míg a nagyobbaknál alacsony kockázat mellett kisebb hozam volt elérhető.
Ennek magyarázata minden bizonnyal az, hogy az előbbi csoportban sok volt a "fekete ló", a kevésbé ismert cég, amelynek árazása sok kételyt hagyott maga után. Az utóbbi csoportban pedig éppen ennek az ellenkezője érvényesült, tehát a nagyobb kibocsátandó részvénymennyiség esetén (feltételezve, hogy az IPO-s mennyiség egyenesen arányos a társaság teljes piaci értékével) a vállalat ismertebb, árazása könnyebben megvalósítható.
Természetesen az ismertetett vizsgálati módszernek vannak hiányosságai, amelyek kiküszöbölésére további elemzések szükségesek. Érdekes lehet az abszolút hozamok mellett a piachoz képesti relatív teljesítmény vizsgálata, illetve az osztalékfizetések és részvényfelaprózások hatásának valamilyen beillesztése a modellbe (ezt különösen indokolja a hozamszámításnál figyelembe vett időszak rövidsége).
Összesítve az eredményeket a felvetett kérdésekre a vizsgálat a hiányosságok ellenére viszonylag irányadó eredményeket hozott. Ezek szerint általában érdemes részt venni a tőkepiacon megjelenni kívánó vállalatok első nyilvános részvénykibocsátásán, hiszen általában rövid idő alatt az átlagot meghaladó hozamot lehet elérni az ilyen jellegű befektetéseken. A kisebb volumenű kibocsátások során magasabb kockázat mellett magasabb haszon volt realizálható. A különböző iparágakban tevékenykedő vállalatok IPO-i eltérő hozamot biztosítottak, a fenti időszakban a pénzügyi szolgáltatók, a nem ciklikus fogyasztási cikkeket gyártók és az iparvállalatok részvényei teljesítettek a legjobban.
SCHWEININGER KÁROLY