Az öt- és tízéves papírok hozama megegyezik

Rövid korrekciós periódusok után rendre újraéled az optimizmus a magyar állampapírpiacon. A múlt hét első felében is egy ilyen szakasz volt megfigyelhető, csütörtökre azonban már ismét felerősödött a vételi kedv. Az optimizmus a piaci szereplők szerint elsősorban a kedvező januári folyó fizetési mérleg hiányáról szóló pletykáknak volt köszönhető.
A várakozások később be is igazolódtak, a hiány 82 millió euró. Az új rendszerben az MNB euróban publikálja az adatokat, ugyanez dollárban 83,2 millió lett volna, szemben az elemzők átlagosan 170 millió dolláros előrejelzésével, illetve a tavalyi 151 millió dolláros hiánnyal.
Az elmúlt hét csak annyiban különbözött a korábbiaktól, hogy egyértelműen a hosszabb futamidejű papírok felé irányult az érdeklődés, a rövid futamidejűek megítélése pedig kismértékben még romlott is.
Az Államadósság Kezelő Központ adatai szerint a jelenlegi leghosszabb, tízéves kötvény hozama múlt csütörtökre kerek 8 százalékra esett az egy héttel korábbi 8,07-os szintről. Az ötéves irányadó papír hozama 8,02 százalékon állt ugyanekkor, ami 0,12 százalékpontos csökkenést jelent. A rövidebb futamidejű papírok közül csak az egyéves hozam mutatott nagyobb mozgást - 9,79 százalékról 9,67 százalékra esett -, a többiek inkább stagnáltak, kismértékben emelkedtek.
Érdemes azonban visszatérni arra a különös jelenségre, hogy a két leghosszabb futamidejű kötvény, az öt- és tízéves papírok hozama lényegében megegyezik, mindkettő 8 százalék körül van. Az elmúlt egy évben, amióta tízéves papír van a piacon, mindig az volt a jellemző, hogy jelentősen alacsonyabb hozam mellett forgott, mint az aktuális ötéves.
Ennek nagyon egyszerű az oka, a magyar gazdaság és a rövid távú piaci kamatok is szép lassan közelítenek az európai uniós, illetve gazdasági és monetáris uniós átlagokhoz. Mivel a 10 éves papírnak hosszabb a futamideje, eme hosszabb idő letelte alatt jobban meg fogjuk közelíteni az európai kamatszintet, mint a korábban lejáró ötéves papír futamideje alatt. Összességében tehát a tízéves papír hátralévő futamideje alatt várható átlagos piaci hozam alacsonyabb szinten várható, mint az ötéves papírnál, s ezért állt fenn a hozamkülönbség.
A mostani helyzetben első ránézésre arra a következtetésre juthatunk, hogy a jelenlegi ötéves papír, a 2005/E lejáratakor, 2005-ben kibocsátandó négyéves kötvénynek is 8 százalék körüli hozamúnak kellene lenni. Hiszen, ha egy 8 százalékos átlaghozamú pénzáramláscsomagból kivonok egy ugyancsak 8 százalékos átlaghozamú kisebb csomagot, a maradék is 8 százalékos hozammal bír majd.
Ha azonban kissé mélyebbre ásunk, felfedezhetjük azt is, hogy az első öt év alatt folyamatosan csökkenő hozamokkal számolva - jelenleg ez a helyzet - az előbbi eredmény csak akkor lesz igaz, ha öt év után valamikor felfelé indulnak meg a hozamok.
A végkövetkeztetésünk ezután több dolog is lehet. Az első az, hogy a piaci szereplők saját előrelátási képességük megbízhatóságának kockázatát tízéves időtávra sokkal nagyobbra veszik, mint ötévesre, hiszen sokkal egyszerűbb megmondani, mi lesz öt év múlva az inflációval és a jegybanki kamatokkal, mint tíz év múlva. (Már ha ugyan ez egyszerűnek nevezhető.) A bizonytalanabb kilátások miatt kockázati hozamprémium épült be a tízéves papírba.
Lehet persze, hogy csak arról van szó, hogy más szereplők vásárolják az ötéves és mások a tízéves papírokat, mások a preferenciáik, ezért más hozamot várnak el a két papír esetében. (Esetleg nem veszik észre, nem ismerik a tízéves kötvényt.) A harmadik lehetőség pedig az, hogy az ötéves papír likviditása az, ami annyival nagyobb, hogy indokolja a tetemes különbséget. Az ötéves papír mindig is a hozamesésre spekulálók legfontosabb instrumentuma volt.
Természetesen a valóság az is lehet, hogy a három tényező együtt indokolja az öt- és tízéves papírok értékelésénél fellépő különbséget. Mindazonáltal itt a nagy esély arra, hogy a piaci benchmark (irányadó mutató) szerepét a hosszabb futamidejű papír vegye át.
KISHONTI LÁSZLÓ