Az eurokonvergencia még várat magára

Az elmúlt időszakban számos elemzőcég készített olyan tanulmányokat, amelyben a hazai részvénypiac erőteljes emelkedését vetítik előre a várható eurokonvergencia miatt. Ez röviden annyit tesz, hogy Magyarország közeledése a gazdasági unióhoz a részvények árazásában is éreztetni fogja hatását. Sok befektető szerint a tavaly októberben elindult hossz ennek a folyamatnak a megindulását jelzi.
Bár az eurokonvergencia valóban egy reálisan várható folyamat, minden jel arra utal azonban, hogy még el sem kezdődött. Az elmúlt pár hónapban nem történt más, mint az, hogy a hazai piac részt vett egy általános feltörekvő piaci és európai részvényár-emelkedésben. Amennyiben ez véget érne, akkor valószínűleg a magyar piacon is komoly hatásai lennének. Az első állítás alátámasztására elég egyetlen pillantást vetni a BUX Bovespához (a brazil részvényindexhez) mért teljesítményére, de ugyanezt látnánk, ha más fejlődő piacokhoz hasonlítanánk a hazai indexet.
A BUX gyakorlatilag velük megegyező teljesítményt nyújtott az elmúlt három-négy évben. Valójában annyi történt, hogy a feltörekvő piacokról 1998-ban történt pánikszerű tőkekivonás után a nagy befektetési alapok fokozatosan és óvatosan visszatérnek, s emelik ezeken a piacokon a részvények arányát portfóliójukban. Bár ez még nem érte el a válság előt-ti szintet, elegendő volt ah- hoz, hogy nagyot lendítsen az "emerging market" országok kötvény- és részvényárfolya-main.
A másik fontos tényező a magyar tőzsde szárnyalásában az európai piacokon kibontakozó hatalmas hossz volt. A párizsi és a frankfurti tőzsdén a P/E (árfolyam/nyereség) ráták átlagosan már a 30-at közelítik. Ez olyan mértékű túlértékeltség - még a historikusan viszonylag alacsony kötvényhozamokhoz képest is -, amilyen már igen régóta nem volt jellemző az európai piacokon.
Ha mind a magyar, mind a német részvényeket kötvényalapú értékeléssel árazzuk be, akkor a túlértékeltség láthatóan hasonló mértékű (ez látható a 2. ábránkon). Ez alátámaszthatja azt az állítást, hogy a hazai piac kötvényhozamokhoz képest vett túlértékeltsége nem az eurokonvergencia miatt történt, hanem az általános európai túlértékeltségnek köszönhető.
A Budapesti Értéktőzsde indexe az év folyamán stabilan enyhén jobb teljesítményt nyújtott mint a DAX (a 3. ábrán a BUX-nak a DAX-hoz mért relatív teljesítménye látható). Ez is arra utalhat, hogy egyelőre a kelet-közép-európai országok gyakorlatilag csak az európai hossz áldásait élvezik. A külföldiek kezében lévő állampapír-állomány gyakorlatilag január közepe - a feltörekvő piacok megakadása - óta nem nőtt komolyabban, s a részvénypiacon sem voltak igazán aktív szereplők a külföldi befektetők, sem vételi, sem eladói oldalon.
Mindezek alapján valószínűnek tűnik, hogy a konvergenciakereskedés még valójában nem kezdődött meg Magyarországon. Megindulását az jelzi majd, ha a hazai piac és a kelet-európai térség szignifikánsan jobban fog teljesíteni, mint a többi feltörekvő piac és Európa egésze. Erre utaló jel lesz az, ha folyamatos tőkebeáramlás kezdődik el a magyar kötvényekbe és részvényekbe, és a feltörekvő piacokra specializálódott alapokon kívül más szereplők is megjelennek a magyar értékpapírok aktív vásárlói között.
Amíg azonban ennek jelei nem látszanak, addig a hazai piac egyértelműen a feltörekvő piaci és európai hossztól függ. Ezek megtörése azt jelentené, hogy itthon is esésre kellene számítani. Minthogy önmagában véve a hazai, 15-16-os P/E (árfolyam/nyereség hányados) szint egyáltalán nem alacsony a többi feltörekvő piacéhoz képest, így ha a fejlettebb piacokon komolyabb korrekció következne be (mondjuk a P/E ráták a sokkal reálisabb 18-20-as sávba térnének vissza az Európai Unióban), akkor már igen drágának is tűnhetne a Budapesti Értéktőzsde.
A magyar befektetőknek tehát a frankfurti és párizsi eseményeket kell elsősorban nyomon követniük. Amíg ott tart az eufória, addig itthon sem lesz baj, de ha ott megtörne a hangulat, akkor a valódi konvergenciakereskedés hiányában a hazai piac sem tudna ellenállni az esésnek.
ZSIDAY VIKTOR