Milyen jövő elé néz Brazília?

A brazil valuta leértékelése újabb bizonyítéka annak, hogy az olyan országok számára, amelyek növekvő költségvetési hiányukat nem strukturális reformokkal, hanem kötött árfolyam-politika mellett az adósságállomány növelésével ellensúlyozzák, a pénzügyi válság elkerülhetetlen. Brazília a valutáját ért negyedik támadás után január 13-án a belső, két napra rá pedig a külső sáv eltörlésével áttért a szabad lebegetésre. A lépés közgazdaságilag indokolt volt (Összeomlik-e Brazília?, Befektető, 1999. január 18., 13. oldal), de annak megvalósítása nem sikerült szabályozott keretek között tartani. A real/dollár árfolyam a pánik tetőpontján 2,1 fölé is csúszott. A brazil kormány egy eleve elvetélt jegybanki intervencióval, az irányadó kamatok 40 százalék fölé emelésével, három héten belül két új jegybankelnök kinevezésével, az infláció megfékezésére tett kezdeti ad hoc lépésekkel és a hitelfeltételeinek újratárgyalására tett kísérletekkel válaszolt.
A kulcskérdés jelenleg a kormány és a jegybank hitelességének visszaállítása és az ország iránti bizalom megerősítése. Az IMF által szorgalmazott magas kamatszintről újfent bebizonyosodott, hogy nem alkalmas a valuta leértékelődésének hatékony fékezésére, viszont jelentősen megnöveli a adósságállomány kamatterheit. A brazil kormánynak a lehető leggyorsabban egy új, a válság minden pontját kezelő tervet kell felmutatnia a bizalom visszaszerzésére, amely lehetővé teszi az árfolyam-stabilitást és a kamatszint csökkentését.
E terv alapját az új árfolyam-politika monetáris irányelvei kell hogy jelentsék. A reallal kapcsolatos aggodalmak csak akkor enyhülhetnek, ha a kormány és vele együtt a jegybank megállapítja és bejelenti a monetáris bázisra és a belföldi hitelállományra vonatkozó konkrét céljait, amelyek összhangban vannak az inflációs és fizetési-mérleghiány-célokkal, és mindent megtesz azok eléréséért. Bár a monetáris bázis (M2) meglehetősen alacsony (a GDP körülbelül 5 százaléka), elegendő az infláció szabályozásához. Ez utóbbi megcélzott értéke pedig attól függ, hogy a real effektív árfolyamának milyen arányú leértékelődését látja helyénvalónak a kormány. Amennyiben a nominál real/dollár árfolyam 1,6 körül stabilizálódik éves átlagban, s a real effektív árfolyamának 20 százalékos leértékelődése elfogadható, az inflációs cél 10-12 százalék körül kell hogy alakuljon. Feltéve persze, hogy a leértékelésből körülbelül 35 százalék épül be az inflációba.
Emellett valószínűleg szükség lesz a bankrendszer refinanszírozási arányának emelésére, a privatizációs bevételek növelésére és a nemzetközi tartalékok korlátozott körű felhasználására, mivel a kereskedelmi egyenleg legalább 2-3 hónapig deficites marad.
Ha a monetáris horgony helyére kerül, a fiskális oldal újrastrukturálása is szükséges. A mélyülő recesszió és a leértékelés a költségvetési egyenlegre és az adósságállományra gyakorolt hatása alapvetően a fenti lépések sikerétől függ. Épp ezért nehéz számszerűsíteni a konkrét hatásokat. A kamatfizetéseket is magában foglaló költségvetési hiány mértéke a fiskális többletterhek (a leértékelés miatti külső adósságtörlesztés terhei, többletkamatok az indexált belső adósságállományon és a recesszió miatti bevételkiesés) és a többletbevételek (az infláció által gerjesztett fix belső adósság amortizációja, reálkiadások csökkenése) különbségéből adódik. Fontos, hogy Brazíliában nem teljesül az az axióma, hogy az infláció magas szintje rontja a fiskális pozíciót. A hiperinfláció évei alatt ugyanis a kormány az elsődleges fiskális többlet javítására volt képes.
Amennyiben a kormány gyorsan érvénybe lépteti a monetáris irányelveket, valamint az árfolyam és az infláció kontroll alatt marad, feltételezhető, hogy a leértékelésből és inflációból származó többletterheket újabb fiskális intézkedésekkel és felgyorsított privatizációval ellensúlyozni lehetne.
Erre optimális eszköz lehet az elavult nyugdíjrendszer megreformálása, a bank- és energiaszektor felgyorsított privatizációja. Ezen túlmenően a kongresszusnak bele kell egyeznie a döntések soron kívüli meghozatalába. Ha mindez összeáll, a leértékelés miatt felfüggesztett IMF-hitel további folyósítása is valószínű.
Fontos kockázati tényező a lejáró hitelek megújítása is. Februárban 31,8, márciusban 36,9, áprilisban 20,5 milliárd realnyi belső hitel jár le. Januárban a lejáró hitelek mindössze egyharmadát újították meg. Brazília 320 milliárd realnyi belső adósságából csaknem 60 milliárd a dollárhoz vagy az overnight kamatokhoz kötött. Ennek körülbelül 55 százaléka a bankrendszer mérlegében van, 40 százaléka pedig biztosítók és befektetési alapok portfóliójában. Amíg a lakossági és vállalati betéteket nem vonják ki a rendszerből, addig nem áll fenn annak a veszélye, hogy a bankok nem lesznek képesek hiteleik megújítására. A lakosság és a magánszektor bizalma viszont a kormány hatékony gazdaságpolitikai intézkedésein, illetve annak kommunikációján múlik. Ha ez sikeres, a tömeges készpénzfelvételre feltehetőleg nem fog sor kerülni.
Amennyiben megfelelő monetáris és fiskális intézkedések hiányában az árfolyam nem stabilizálódik, két lehetséges fejlemény képzelhető el.
Ha a kamatszint nem csökken, a recesszió tovább gyorsul s a fiskális egyensúly teljesen felborul, az egyre súlyosbodó kamatfizetési terhek mellett és a hitelmegújítások hiányában a hitelmoratórium elkerülhetetlennek tűnik. Ez a megoldás azonban a legkevésbé kívánatos, hiszen Brazília Oroszország mintájára elvágná magát (és feltehetőleg az egész földrészt) a nemzetközi tőkepiacoktól, és a kormány politikailag is ellehetetlenülne.
Második alternatívaként a kormány választhatja a leértékelésből adódó többletterhek infláció miatti amortizációját. Ez azonban szintén politikai öngyilkosság, hiszen a "realterv" alapvető eredményét semmisítené meg.
Csak januárban az ipari termelés több mint 10 százalékkal esett vissza az előző év azonos időszakához hasonlítva, a fogyasztói árindex pedig több mint 4 százalékkal nőtt az előző hónaphoz képest. Az IMF-fel folytatott tárgyalások első köre után a két fél csak egy rendkívül általános pontokat tartalmazó keretprogramot tett közzé, amely nem biztosítja a szükséges stabilitást és bizonytalanná teszi a kilátásokat. Nincs sok idő, egy konkrét terv kidolgozására és bevezetésére csak hetek állnak rendelkezésre. Ha egy ilyen terv nem lát napvilágot, a kormány csak a fizetésképtelenség és az infláció elszaladása közül választhat.
MÁTRAI BALÁZS