Állítsd be, hogy az Economx az elsők között legyen a Google-találatokban!
A választások előtt általános volt a vélekedés, hogy az MSZP kormányra kerülése nem hagyná érintetlenül a pénzpiacokat, s az általuk beharangozott gazdaságpolitika következményeként gyengébb forintárfolyam, kismértékű hozamemelkedés, ellenben magasabb részvényárfolyamok alakulhatnak ki. Az eltelt egy hónap eseményei alapján azt mondhatjuk, ez a feltételezés csak a tőzsdeindex esetében volt helyes, a forint árfolyama az euróval szemben lényegesen nem változott, míg a dollárral szemben erősödött. Az állampapírhozamok a hároméves futamidőig változatlanok maradtak, efölött pedig csökkentek a választások hónapjában.
Az MSZP száznapos programja várható többletkiadásainak végső összegéről még csak találgathatunk. Megvan azonban az esélye annak, hogy a nyugdíj, a családi pótlék, az ösztöndíj emelése, valamint az egészségügyi dolgozók és a pedagógusok bérének növelése - a lassan már szokásosnak is nevezhető évközi kiigazításokkal (nyugdíjak, kórház- és gyógyszertámogatás) együtt - a 200-250 milliárd forintra becsült többletbevételeknek akár a kétszeresébe is kerülhet.
Az állampapír-piaci befektetők elsősorban amiatt aggódnak, hogy így a végleges hiány a GDP 3,4 százalékra tervezett mértéke helyett ennek másfélszeresét érné el, s a kiadások teljesítéséhez szükséges pótlólagos állampapír-kibocsátás hozamemelkedéshez vezet. Ahhoz, hogy elismerjük, ez a félelem egyáltalán nem megalapozatlan, elegendő, ha figyelembe vesszük a lengyel példát. Ott az így kialakuló helyzethez hasonló, 5-5,5 százalékos GDP-arányos költségvetési deficit mellett a hozamgörbe laposabb a mienkénél. A hosszabb futamidejű (5 és 10 éves) állampapírok hozamánál a két ország közötti különbség pedig mintegy 0,5 százalékponttal magasabb a rövidebb hozamok esetében tapasztalhatónál.
Az esetlegesen megnövekvő állampapír-kibocsátás hatásairól azonban megoszlanak a vélemények. A pesszimistábbak azt emelik ki, hogy az idei évben - a 230 milliárd forint lejáró devizaadósság miatt - amúgy is erőltetett kibocsátási terv van érvényben. Hozzáteszik, hogy az állampapírok értékesítésére amúgy is a kötvénypiacokat általában hátrányosan érintő kamatemelési ciklus kezdetén, illetve az uborkaszezon nyári hónapjaiban kerülne sor. Ráadásul nem számíthatunk már az év első felében viszonylag stabil keresletet adó MNB-kötvények lejáratára sem.
Ezzel szemben az optimistábbak az EU csatlakozás közeledtével, a csökkenő inflációval s a költségvetés helyzetét jobban tükröző EU-standard helyett mégiscsak az állam finanszírozási igényét jelentő hagyományos deficitmutató alacsonyabb értékét emelik ki. Ők bíznak abban, hogy a beinduló gazdasági növekedés elegendő bevételt generál a megcélzott deficit eléréséhez. Ez esetben az ÁKK akár csökkentheti is az aukciós mennyiségeket, mivel az év hátralévő részében már elegendő lehet az eddigi mennyiségek kétharmadát értékesítenie ahhoz, hogy biztosítsa a költségvetés finanszírozási igényét, a kínálat csökkentése pedig az állampapírhozamok mérséklődését okozhatja.
Nem biztos, hogy ennyire optimisták lehetünk. Becslések szerint a másfélszeres deficit okozta megnövelt állampapír-kibocsátás mintegy 20-40 bázisponttal emelné a hozamgörbe 1-5 év közötti szakaszán a hozamot, és előfordulhat, hogy a magyar hozamgörbe hosszú idő után ismét kiegyenesedne, legalábbis a 3 éves futamidőig.
Hosszabb távon ugyanakkor a kormány mozgástere lényegesen nagyobb, s lehet az is, hogy - pontosan a hozamemelkedés veszélye miatt - jövőre a korábbi gyakorlathoz visszatérve, a lejáró devizaadósságot ismét devizaforrásokból újítják meg. E lépés azonban további találgatásokra adhat okot a kormány és az MNB viszonyában, hiszen a devizaadósság leépítését korábban pont a jegybank javaslatára határozta el a pénzügyminiszter.
Az új kormány és a jegybankelnök viszonya amúgy is igen kényes kérdés. Elég, ha csak visszaemlékszünk arra, mennyit gyengült az árfolyam 2000 őszén, az akkori pénzügyminiszter és a jegybankelnök közötti vita kirobbanásakor. A jelenlegi helyzetben az egyik sarkalatos pont az árfolyam kívánatos alakulásáról való esetleges nézetkülönbség lehet, ami különösen az inflációs célok nem teljesülése, pontosabban az ebben az esetben kívánatosnak tartott lépések körül éleződhet ki.
Jelenleg úgy tűnik, sem a leendő pénzügyminiszter, sem pedig a jegybank nem látja szükségesnek a mostani árfolyamrendszer módosítását (ez együttes döntést igényel). A kormányzati célok érvényesítésére ugyanakkor más eszközök is vannak.
Lengyelországban például előfordult már, hogy a kormány a monetáris tanács tagjai fizetésének csökkentésével szerette volna elérni, hogy a monetáris politika alakításánál jobban figyelembe vegyék a szándékait. A jegybanki függetlenség törvényi úton történő szűkítését azonban - bár vannak törekvések ebbe az irányba - valószínűleg ott sem teszik meg, nem utolsósorban azért, mert az az uniós előírásokkal is ellentétes. Lényegesen egyszerűbb, ha inkább a monetáris tanácsi/alelnöki helyeket a kormányzati szándékokat jobban képviselő személyek betöltésével, a jegybank belülről történő befolyásolásával érik el.
Az árfolyam-politika kérdése ugyanakkor egyre inkább három (pontosabban négy)-szereplőssé válik. Kiegészül az EU-, illetve ERM2-csatlakozásunkkor életbe lépő középárfolyamnak a meghatározásakor döntési helyzetbe kerülő brüsszeli bizottsággal és Európai Központi Bankkal. Az árfolyam-politika alakulásában tehát nem elhanyagolható szerepe van uniós csatlakozásunk időpontjának.
Későbbi belépés esetén a következő egy-két évben némileg szabadabb, míg gyors, 2005 előtti csatlakozás esetén viszonylag kevés változtatást megengedő árfolyam-politikára van lehetőség. Annak ugyanis, hogy az alig egy éve kiszélesített árfolyamsáv után ismét új árfolyamrendszert vezessenek be, viszonylag kevés az esélye. Legalábbis addig, amíg akár az inflációs pályában, akár a növekedésben jelentős törés nem következik be.
Az EU-csatlakozás közeledte az árfolyam-politika mellett pozitívan befolyásolhatja a növekvő deficit-többlet-állampapírkibocsátás-emelkedő hozamok kérdéshármasát is. A csökkenő kamatok ugyanis a kamatkiadások mérséklésén keresztül segítik a költségvetés hiányának 3 százalék alá szorítását is. Az államadósság viszonylag gyors átárazódása következtében számításaink szerint csak a kamatkiadások mintegy 2 százalékkal kisebb hiányt vetítenek előre 2006-ig.
A kormánynak tehát, ha sikerül az idei hiányt 5 százalék körüli szinten tartani (ez esetben az európai módszertanról beszélünk), különösebb erőfeszítések nélkül elérhetővé válik az euróövezetbe való felvételül szabott 3 százalék alatti államháztartási deficit is.
Újabb maastrichti kritérium teljesülésével pedig a 10 éves futamidőnél lényegében már végbement hozamkonvergencia, azaz az euró- és a forintállamkötvények közötti hozamkülönbség eltűnése is folytatódhat, s akkor az az egyre rövidebb futamidejű államkötvények (az 5, majd a 3 éves) körében is végbemegy.
Barcza György
